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說到反腐倡廉對白酒行業的影響，從早些年的政令禁酒可以一窺究竟。 

1、“禁酒令” 

2009-2010年，我國多地區嚴厲推行“禁酒令”，體現出三大特點：涉及范圍廣、措施規定細、執行力度大。在涉及范圍上，湖北、河南、山東、河北、湖南、安徽、江西、山西、江蘇、廣東、福建等地區均明確提出公務禁酒；在具體規定上，核心原則是公務活動禁酒，工作期間禁酒，具體細則各地不完全相同，但要求均十分嚴格細致；在執行力度上，強化社會公眾監督，對違反規定者均嚴肅處理，輕則警告批評，重則給予紀律處分甚至直接撤職辭退。 

“禁酒令”基本貫穿2009-2010年，但未改行業復蘇態勢，茅五瀘汾股價走勢也基本與收入凈利潤增速走勢一致，即使回調也是因為業績不達預期而非禁酒令影響。因此，在上一輪景氣期2009-2012年，禁酒令頻出并未影響行業景氣度，量價齊升帶來收入凈利潤加速增長，股價走勢持續上行，業績是驅動股價上漲的核心力量。

2、全面限制三公消費 

2011年起，國家開始限制三公消費，2012年底，中央“八項規定”出臺后，對三公消費和公務用酒的限制更加嚴格。行業在此時出現調整是幾方面因素共同結果：1）白酒行業十年一周期，到2011年行業景氣已經維持7、8年，長期高速發展之下泡沫逐漸積累；2）高檔白酒價格已經逐步脫離了老百姓的消費能力，2011年茅臺價格快速突破2000元，占城鎮居民收入水平的比值已超過50%；3）三公消費占高檔酒收入的比例較高。基于這樣的背景，在三公消費的強烈打壓之下，政商務消費大量擠出，成為白酒行業調整的催化劑。 

自從高端白酒被擠出三公消費后，白酒行業一度跌入谷底，直至2015年開始，白酒行業才迎來回暖期。 

3、白酒進入下半場，逐步擺脫政令的影響 

經過3年的深度調整，白酒行業去庫存基本完成，受益于消費升級，開始步入新一輪牛市周期。2016下半年，以茅臺為代表的高端白酒進入景氣度上行的補庫存周期，茅臺供給短缺價格上漲的背景下，五糧液、老窖等全國性名酒直接受益，量價齊升進入業績加速期。2017-18年行業步入成熟期，價格帶上移，次高端性價比凸顯，從業績彈性角度來看，300-500元次高端白酒放量，緊隨高端受益。 

白酒需求主要包括政務、商務和個人消費三類。回顧白酒行業周期，2009-2012年的白酒牛市主要得益于2008年經濟危機之后的四萬億經濟刺激，基建拉動了白酒的公務需求和商務需求急劇上升，占比一度超過8成。2012年，高端酒價格和渠道庫存均達到歷史頂點，泡沫化嚴重，其中茅臺終端價一度突破2500元，渠道庫存達5000噸。因此，政府整頓黨內作風，實施“禁酒令”和限制“三公消費”成為壓倒駱駝的最后一根稻草，導致白酒行業量價齊跌，進入寒冬。經過2013-2015三年的行業深度調整，白酒行業去庫存基本完成，2015年以來，居民生活水平不斷提升，消費能力逐漸增強，對高端白酒的承接能力不斷提高，需求修復開啟了行業的慢復蘇之路。所以此輪復蘇行情，與以往不同，主要受益于消費升級，是消費者自身推動的一輪周期，可持續性遠超之前。 

圖表5：白酒消費結構變化

注：內：限制三公消費前；外：限制三公消費后。