從“大型IPO時代”開始，中信證券在承銷保薦業務方面一直領跑，而在創業板開閘后的“小項目時代”，中信通過轉型，繼續與國信、平安等南方券商一起競爭投行業務的龍頭地位，并且發展了與之相關的直投、并購財務顧問等業務。證券業協會數據顯示，2011年和2012年，中信證券的投行業務收入都是海通證券的2倍以上。2012年年報數據中，投行業務在中信證券總收入中的占比也是海通證券的2倍以上。

但今年上半年，IPO一直處于暫停狀態，PE、直投等業務也陷入低回報期。投行及相關業務占比較高的中信證券所受到的影響明顯大于海通，除了收入減少之外，中信投行業務的費用支出卻遠高于海通。

在中信證券飽受IPO暫停之困的同時，海通證券卻在自營業務中獲益頗豐。數據顯示，海通證券前6個月的財務數據與股市表現相關度極高，表明海通證券或重兵押注自營業務。

此外，中信證券對外擴張的步伐，也導致其一些成本提前支出，但收益尚未兌現，這其中就包括上半年16億元重新買回華夏基金，以及此前對里昂證券的投資。

減薪應對?

中信證券營收和利潤下滑的事實讓管理層感到緊張。

值得注意的是，自2007年以來，如果除去轉讓中信建投和華夏基金的一次性收益，中信證券近幾年來的營收和凈利潤一直呈現下降的趨勢，這其中固然有中信建投和華夏基金不再并表，以及A股市場持續低迷的影響，但中信證券母公司的各項業務收入難有起色卻是事實。

近幾年恰是中信證券不斷轉型的階段，從投行適應項目類型的轉變，到融資融券等資本中介業務的不斷崛起，中信證券的多項戰略和轉型舉措一直走在行業前列。在不少業內人士看來，中信證券的轉型是較為成功的。

在不停調整各部門資源配置的同時，中信證券也毫不留情地割去一些負累。2012年，中信證券自上而下減薪裁員，當年整個公司裁員接近3000人，裁員比例高達26%。今年年初，中信證券再次進行了結構性的減薪。但一個較為成功的轉型，為何帶來收入不斷下降?

從收益率來看，中信證券不僅低于海通，甚至低于很多同行。證券業協會數據顯示，2012年，中信證券凈資本收益率僅為6.81%，在全行業僅排名第25位，同期海通的凈資本收益率為7.60%。

知情人士向記者透露，中信證券的費用控制或是拖累其凈資本收益率的一個原因。數據顯示，今年一季度中信證券的管理費率為51%，同期海通證券為32%。

而在中信證券的費用結構中，人員薪酬已并非最重要的一環，譬如，去年以來，中信證券已經通過發行短期債券的方式數次啟動融資計劃，融資規模已達數百億。今年上半年，中信證券承擔了一定的財務費用。而海通證券的融資規模明顯小于中信。

經歷了兩次減薪之后，中信證券再啟動減薪所帶來的邊際效應已經較低。“我們測算過，就算減薪千萬級別，對應的每股收益也僅增加不到1分錢，很難改變大局。”一位中信證券人士表示。

“單純的減薪根本不能解決問題，中信需要更多的策略來應對。”北京一家券商人士評價。

不過，中信在下半年有較大的機會重回龍頭。隨著IPO業務開閘時間漸近，積累了更多項目的中信較海通更有優勢，而上半年投資的華夏基金下半年有望并表，里昂證券的收購在年內完成后，也有望在年報時并表計算。而下半年的行情，也未必能支撐海通證券的自營業務走得更遠。