（圖片來源：攝圖網）

作者|編輯部 來源|解碼Decode

8年5次遞表的國貨彩妝品牌毛戈平，這一次可能不會再與上市失之交臂了。

中國證監會發布《關于毛戈平化妝品股份有限公司境外發行上市及境內未上市股份“全流通”備案通知書》顯示，毛戈平化妝品股份有限公司不得發行超過1.15億股境外上市普通股并在香港聯合交易所上市，14名股東所持合計約1.72億股境內未上市股份將轉為境外上市股份，并在香港聯合交易所上市流通。

這意味著毛戈平已經“一只腳”踏進了港交所。若不出意外，毛戈平有望在2024年成功上市，成為“中國高端彩妝第一股”。

2016年毛戈平首次向上交所提交招股書，但此后三次沖擊A股均以失敗告終。2024年4月，毛戈平轉戰港股，首次未過聆訊，二次終于成功備案。

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初代“美妝網紅”始于《武則天》

毛戈平的發跡始于1995年火遍大江南北的影視劇《武則天》，彼時已經43歲的劉曉慶，從16歲少女一路演到80歲老者，三個人生階段的妝造正是出自毛戈平之手，令后者在圈中一炮而紅。

2000年，已經小有名氣的毛戈平創立了同名美妝品牌，并在三年后將專柜開進了國際一線品牌云集的上海港匯恒隆廣場。

此后數年間，憑借毛戈平爐火純青的化妝技術，以及對無數“柜哥柜姐”的專業化妝培訓，毛戈平的專柜遍及全國。截至2024年11月30日，專柜數量已達416個。

根據弗若斯特沙利文的資料，毛戈平是中國市場十大高端美妝集團中唯一的中國公司。

按2023年零售額計排名第七，市場份額為1.8%。與之對應的是，中國高端美妝市場2018-2023年按7.8%年復合增長率增至2023年的1942億元，2028年將達到3110億元。

毛戈平旗下有兩大美妝品牌，即MAOGEPING（中文名“毛戈平”）和至愛終生。高端化的品牌路線讓毛戈平公司相比其他國貨品牌更加賺錢。

招股書顯示，2021-2024年H1，毛戈平營收分別為15.8億元、18.3億元、28.9億元和19.7億元，歸母凈利潤分別為3.3億元、3.5億元、6.6億元和4.9億元。

毛戈平的收入構成主要分為三類：彩妝、護膚和化妝培訓及相關銷售，2024年H1相應占比為55%、41%和4%。

毛戈平護膚及彩妝均定位高端，護膚、彩妝產品建議零售價通常在400-800元、200-500元。從彩妝產品來看，毛戈平代表性產品魚子醬氣墊天貓官旗售價360元/14g，粉修盤（4色高光+3色陰影）880元/18g；

從功能性護膚來看，毛戈平代表性產品主要瞄準面膜、精華、霜等高客單價品類，如大單品奢華魚子面膜天貓官旗售價780元/65克、奢華養膚黑霜天貓官旗售價680元/50克。

高定價決定了高毛率。毛戈平今年上半年毛利率達到84.9%，凈利率達到25.0%，在一眾美妝行業上市公司里排名第一，比歐萊雅、雅詩蘭黛、資生堂等一線國際品牌毛利率還要高。

高端品牌通常投入更多營銷以維持品牌調性，毛戈平的銷售費用率達到47%-53%，也略高于行業均值，其中營銷推廣開支費用率約20%，專柜租賃費約10%。

管理費用率2021-2024H1年分別為7.9%、7.3%、6.7%、6.8%；但若剔除產品開發費用，管理費用率為7.0%、6.5%、5.8%、6.0%。

研發費用率同期接近1%，這也是毛戈平備受爭議的地方，同期國貨化妝品公司研發費率大多集中在2%-5%（華熙生物較高主要系包含原料、醫療終端產品等其他業務），國際化妝品公司如歐萊雅2021-2023年的研發費率約3%。

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仍需補課

毛戈平的問題其實都已經寫在了招股書里，總結下來就是國貨美妝逃不開的六字宿命：輕研發、重營銷。

但實際上這也是美妝的行業特征，較低的研發投入和較高的代工比例，導致行業進入壁壘不高。典型如瘋狂小楊哥2023年下半年推出的護膚品牌嬌潤泉，只有四款產品、價格在50-100元之間，卻能全部登頂抖音細分榜單榜首。

且價值判斷較為主觀以及品牌切換難度小，需要極強曝光維持品牌力，最終導致了高毛利率和高營銷費用。

只不過，毛戈平的毛利率水平碾壓一眾國貿品牌，甚至超過了歐萊雅和雅詩蘭黛這樣的國際品牌。但在研發費用率上，又處于相對低位。

2021年-2024年H1，毛戈平的研發費用率分別為0.9%、0.8%、0.8%和0.8%，遠低于國貨化妝品牌的2%-5%和國際化妝品公司的3%。

毛戈平以代工生產、貼牌模式為主，整體產品開發及生產成本較低。就低研發高毛利問題證監會發審委就曾發過問詢函，“公司在研發能力、品牌知名度不如一線品牌的情況下，毛利率高于一線品牌的原因及合理性”。

彼時，毛戈平在招股書中解釋，“公司MAOGEPING品牌與歐萊雅、資生堂、歐舒丹等國際品牌的主要彩妝、護膚品牌定位較為相似”，不過“公司大眾品牌的產品定價較低，拉低了整體毛利率水平。”

這個回答相當有水平，對自己定價高毛利高的事情只字不提，反而強調競品的定價低才拉低了整體毛利率水平。

不過，毛戈平也并非傳統意義上的“拿來主義”，在ODM/OEM模式下，公司保留了對產品屬性、功效和美學表現的決定權，重點在于完善基本的化妝品參數，如色調、油水平衡、柔韌性、黏度和表面活性劑水平。

換句話說，和小楊哥的嬌潤泉不是一個路數。

但毛戈平的營銷投入還在不斷增長，卻是一個不爭的事實。

2014年至2017年H1，毛戈平的廣告費及業務宣傳費用還不足5000萬元。到了2021-2023年，毛戈平銷售及營銷費用在分別達到7.63億元、9.62億元和14.12億元，占同年收入的48.4%、52.6%和48.9%。

其中，營銷推廣開支占比相對較低，但呈現逐年增長姿態。2021年為14.1%，到了2024年H1已經達到22.1%。

毛戈平也意識到了這個問題，并有意補齊短板。

2023年4月，毛戈平美妝研發工廠在杭州奠基開工，預計兩年內完成建設并投入運營。同年10月，毛戈平旗下公司通過股權收購成為代工企業“華美康妍”的第三大股東。

據國家藥監局數據查詢系統顯示，華美康妍為毛戈平品牌代工十余款護膚產品，包括定位高端的MAOGEPING黑金面霜、魚子眼膜。

今年初，毛戈平又在杭州成立一家化妝品科技公司，注冊資本5億人民幣，繼續布局研發。

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毛戈平有何不同？

在美妝市場，一組數據可能有些反常識，即復合增速為15%，而大眾市場僅為4%。三年間高端市場規模從19%提升至35%，但其中受益最顯著的是高端定位多的外資品牌。

高端產品增速持續超過大眾產品的原因是多方面的，通常來說受棘輪效應影響，消費者已經形成不可逆的單向躍遷，轉換難度太大。而且大眾向高端化妝品消費的資金跨越難度小、消費體驗又提升顯著，以及高端產品借助電商做市場下沉，通過買贈折扣擠壓大眾消費市場。

珀萊雅客單價從100+提升至約300元，驗證國貨可以從大眾向中高端升級，但進入高端市場就需要極強的心理認同，需要輔以IP背書或歷史沉淀，較年輕的國貨品牌突破高端化難度仍較大。

這就是為什么抖音銷量榜單上的白牌美妝，平均生命周期只有8個月。

而國貨美妝普遍要面對的一道選擇題是先有品牌還是先有產品，大部分國貨品牌沒有強IP屬性背書，市場認知品牌的過程是大單品→強系列→強品牌，品牌定位越清晰、界限越分明，消費者認知越強。

國際品牌通常歷史較為悠久，已經走完了大單品→強品牌的轉型，后續才完善品類布局。

視角再轉回到國貨品牌，其中只有毛戈平是先有極強的IP屬性，消費者信任“毛戈平”品牌屬性，在此基礎上再對大單品形成認知。

毛戈平另外一個不同點在于，它是少有的既能做專柜又能做電商的品牌。

國貨品牌普遍聚焦電商，例如珀萊雅/上美股份渠道收入構成中，約90%電商+10%線下；國際品牌過去聚焦線下百貨專柜、專賣店、絲芙蘭渠道，目前加速轉型電商過程中，通常會面臨線下渠道收窄+電商增長的情況。

這就引申出另外一個問題，為什么毛戈平區別其他國貨，能順利地進入專柜渠道？

這與毛戈平的高端定位和創始人極強IP背書有關，而其它國貨大多依賴高性價比起家，本身進入專柜渠道特別是中高端專柜渠道的難度就很大。且線下渠道也看重品牌的自然引流能力——毛戈平的品牌背書+彩妝服務，能為商場引流。

在毛戈平的渠道收入構成里，線下49%線上47%，其中線上的主要渠道是百貨專柜占比44%，線上則是直銷占比37%。

線上線下勢均力敵的收入分配，源自毛戈平對產品的有效區隔。

簡單來說，線下線上產品區隔大部分是規格區隔，線下大規格-價格貴-覆蓋中高收入群體，電商小規格-價格低-服務年輕時尚群體；價格控制嚴格，雙11打折力度小；線下增值服務好——線下專柜會員權益優越，包括妝容教學服務、風尚幣抵扣等。

部分國貨品牌雙11李佳琦直播間折扣匯總，浙商證券

從雙11李佳琦折扣對比來看：毛戈平折扣力度5-8折為主，其他國貨通常3-5折?？紤]到線下有風尚幣9折優惠+彩妝增值+小樣贈品，消費者通常不會形成“電商買更劃算”的認知。

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尾聲

近兩年，資本對于美妝企業愈發謹慎，雖有珀萊雅、拉芳、華熙生物、逸仙電商、貝泰妮等品牌成功IPO，但更多的案例是，眾多美妝企業“折戟”IPO——環亞集團、湃肽生物、軒凱生物等相繼撤回材料，相宜本草甚至還未遞交招股書就匆匆結束了上市輔導。

并且隨著“花西子眉筆翻車”事件爆發，普通消費者對于美妝企業“輕研發、重營銷”的運營模式也都有所了解，類似毛戈平這樣高定價、高毛利的國貨品牌，自然要接受更嚴格的審視。

轉戰港交所似乎是一條捷徑。今年4月，中國證監會就宣布了五項旨在深化內地與香港資本市場合作的新措施，其中明確表示鼓勵內地領軍企業到香港上市。

若毛戈平順利上市，或能為國貨美妝打開一個新格局。

編者按：本文轉載自微信公眾號：解碼Decode，作者：編輯部