（圖片來源：攝圖網）

作者|港珠澳橋邊的漁女 來源|昭暄(ID：zhaoxuanshidai)

“既要又要還要，一難兩難多難.”

對于大部分消費者而言，只要產品的價格足夠低，那么產品的弱點/缺點/甚至是缺陷也就都能夠睜一只眼閉一只眼。

不管承認不承認，現階段，中國車市可能有且只有一個有效競爭工具——“價格”。

所以，如果現在還有車企一根筋地拋開價格來談產品力/來做市場教育，那么在普通消費者眼中，這種行為可能就是在“耍流氓”。

無奈，這就是目前國內車市的普遍現狀。

從這個視角來看長城汽車，我們其實很容易得出一個結論，如今長城汽車銷量難漲的直接原因，其實就是產品的定價太貴。

但，曾經的長城確確實實又是一家靠價格力和產品力起家的車企。

那么，究竟是什么原因導致了長城逐漸失去了其性價比的“初心”，將是這篇文章要討論的核心內容。

大體上，由于過往長城所追求的一些執念——“既要好看的財務結構，又要技術路徑多點開花，還要布局一體化做大做強”，導致在面對愈發激烈的價格戰時，長城汽車的表現卻顯得越來越尷尬。

但值得注意的是，從長城2024H1業績公告以及運營數據來看，長城似乎已經在“價格”競爭工具之外，摸索到了另一個有效競爭方式。

通過“越野”和“出海”，長城在其整體銷量規模受限的情況下，居然實現了營收上的顯著增長（這超出了市場的普遍預期），從而對沖掉了其財務結構愈發承壓的問題。

但受限于篇幅，針對長城的有效競爭方式將另做文章，以下還是圍繞“長城汽車降價難”問題所展開的邏輯成因的討論。

‍01

長城銷量難漲的原因——定價貴

先將目光聚焦在國內市場。

哈佛、魏牌、歐拉是長城旗下3個式微的品牌，其中，哈佛品牌又是貢獻長城總銷量和總營收的絕對主力，是整個長城的業務基本盤。

以哈佛H6和大狗車型（相同的動力系統，兩種設計語言）為例，它的對標車型大致有比亞迪的宋Pro DMi/宋Plus DMi、吉利星越L、長安CS75 Plus和UNI-Z、奇瑞瑞虎8/瑞虎8 Plus、以及合資的CRV/皓影、RAV4/威蘭達、途觀L等等，既包括燃油車，也包括新能源車型。

H6和大狗車型，在日常使用的經濟性上，明顯不及新能源插混車型的表現；在觸發購買決策的價格力上，兩款車型相比于自主品牌車型也沒有明顯優勢，相比于合資品牌的價格優勢如今又被極大壓縮（甚至被CRV等車型反超）。

所以，近年來H6以及大狗的銷量和排名都在明顯地下降，同時，這也折射出整個哈佛品牌如今所面臨的競爭處境。

在哈佛品牌“新能源化”的過程中，梟龍MAX、二代大狗PHEV、猛龍PHEV是現階段哈佛新能源的主銷車型，搭載的是檸檬混動DHT技術（單電機）和Hi4混動技術（雙電機）。

從性能參數上看，長城的這兩個混動技術其實并不輸于競品的賬面數據，但在價格上，上述車型的定價要顯著高于主要競品宋Pro DMi/宋Plus DMi、銀河L7、長安UNI-Z IDD等。

例如，梟龍MAX Hi4 105km 四驅精英版的指導價為15.98萬元，對應的宋Pro DMi 榮耀版 110km 超越型（前驅）的指導價為12.98萬元、宋Plus DMi 榮耀版 110km 旗艦型（前驅）的指導價為13.98萬元，這導致梟龍MAX今年以來的月銷量只有大概500輛的規模；

二代大狗DHT-PHEV 50km 潮電版（前驅）的指導價為16.28萬元，對應的宋Pro/宋Plus 71km的版本指導價分別為10.98萬元/12.98萬元，而長安UNI-Z IDD 125km 領先型的指導價為11.79萬元，銀河L7 DHT 55km Pro龍騰版的指導價為12.57萬元，結果是其月銷量難以突破千輛；

猛龍PHEV Hi4 102km的起售價為16.58萬元，由于目前猛龍對標車型只有新上市的捷途山海T2一款車型，且后者的起售價為17.99萬元，所以，猛龍的月銷量還能維持在3000輛的規模，但這也已經是整個哈佛新能源車型的銷量天花板。

如果把視角轉移至魏牌的摩卡PHEV車型上，其售價要比唐DMi的起售價高出近6萬元；而歐拉好貓的售價與比亞迪海豚相差不大，其月銷輛還能維持在小千輛的規模（大概2000輛~4000輛），但又由于歐拉芭蕾貓和閃電貓的高售價問題，它倆的銷量在長城體系內基本可以忽略不計。

啰嗦了這么多，無非就是要展現一個客觀事實，在行業新能源化轉軌和激烈的競爭態勢中，長城汽車的性價比屬性早已淡化，尤其在其新能源車型中體現的最為明顯。

當然，現階段長城還能通過坦克品牌和“出海”兩種高增長/高溢價的方式來維持營收增長和財務結構的相對平穩性。

但，只要是失去了“降價擴規模”這一最核心的競爭能力，那么長期來看，長城未來的發展還是會顯得比較被動。

因此，針對長城降價難的客觀問題，我們需要進一步了解其背后的邏輯成因。

02

財務結構承壓的直接因素——高企的費用率

通過以下表格可見長城汽車歷年來的一些數據變化，我們可以大概梳理一些信息。

1、2017年，是長城汽車發展的一個拐點。在此之前，長城處于規模增長階段，其財務結構很靚麗，但從2017年開始，其規模處于長期停滯狀態，其財務結構也發生了明顯的滑坡；

2、由于1.6L及以下購置稅優惠退坡的原因，2017年整個中國車市只增長了3%，又由于2018年購置稅全面退出，中國車市在隨后的3年時間里規模持續萎縮。客觀上，這就促使行業價格競爭的愈演愈烈，長城的毛利率和凈利率也就持續降至17%和5%的水平；

3、2021年中國車市再次呈現增長態勢，長城的銷量和營收均呈現明顯增長，但其財務結構（毛利率和凈利率）卻進一步下滑至16%和3%的水平，這是受當年疫情影響，車用芯片和原材料價格大幅上漲，并且監管要求將運輸費用計入成本核算所致；

4、2022年受購置稅優惠以及新能源車行業爆發影響，中國車市繼續實現微增長，但顯然，長城的新能源化占比并不高，其銷量規模出現大幅萎縮的情況。但其財務結構卻出現明顯回升，這主要是因為長城海外業務的高毛利，以及原材料成本占比出現一定的修復、坦克銷量對沖了哈佛的萎縮并且拉高了車均價格；

5、2023年長城海外業務和車均價繼續走高，幫助其銷量和營收實現顯著增長，但其毛利率卻出現了一定幅度的下滑，而凈利率更是下降近2個百分點。直觀來看，這是因為長城的費用占比在加大，并且在2022年的財務結構中已經有所體現。

事實上，如果單看長城19%的毛利率和3%的凈利率，相比于吉利控股19%和2%的財務結構，長城對價格戰的接受度應該要高于吉利。

但從長城與吉利車型的定價比較來看（尤其是新能源車型），長城對降價的態度要比吉利更加抵觸，這背后必然隱含著長城某種“不得不”的束縛和無奈。

剔除掉行業共通的因素之后，從上述梳理的內容可知，長城面臨的大致情況是：

1、銷量規模仍處于“瓶頸”中，營收規模的增長無法優化其財務結構；

2、國內業務在縮量，但坦克業務的高增長對沖掉了部分縮量的負面影響；

3、長城新能源業務的占比不高，2023年其新能源車占比總銷量只有20%出頭，2024H1的這一數字也才不到24%；

4、海外業務放量，2024H1出口銷量占總銷量已達到36%，這是長城增長的絕對引擎；

5、但從2022年開始，長城的費用率出現了明顯增長的情況，這是長城財務承壓的主因，也是束縛其降價動作的直接因素。

因此，我們也就需要針對長城的費用結構做大致的掃描。

自從國內車市進入相對“存量”狀態后，長城的費用占比一直穩定在12%~13%區間，其中，長城對銷售費用和管理費用的支出一直比較克制，除了2023年長城的營銷費用出現了41%的高增長，而這也是為了應對行業價格戰的舉措。

所以，費用率愈發高企的核心指向就只剩研發費用。

03

用空間換時間，長城研發投入的“包袱”越背越重

具體地，在2018年之前，長城的研發費用總體維持在3%~4%區間內；從2018年開始，明面上長城的研發費用甚至出現了大幅減少的情況，但實際上其研發費用開啟了轉入資本化的處理。

所以，從2018年開始，長城的研發支出一部分會以費用的形式直接計入當年的總費用中，另一部分則以資本攤銷的形式計入未來若干年的成本或費用中。

如此一來，我們看到在2023年里，當年長城的研發費用化投入是50.59億元，但當年的研發費用則是80.54億元，中間的30億元的差額其實就是前幾年研發資本化累計的攤銷額。

也就表明，2024年（以及未來若干年）這一研發費用的累計攤銷額只會比這30億元更高，從而進一步推高2024年及未來的研發費用。

如果按照4-5年的攤銷年限計算，目前（即2024年），長城研發費用的待攤銷余額可能在180億元~200億元之間。

這也就意味著，當期長城的凈利率實際是被“優化”后的結果，長城其實是用會計處理的空間來換取其未來業務增長/財務優化的時間。

當然，這只不過是正常且常見的會計處理方式，研發費用資本化的會計處理方法會“優化”當期利潤/財務結構，但如果未來不能夠帶來相應的營收/流入，就會使后期的財務結構承壓。

但，長城研發費用資本化的不同之處在于，其已經連續“優化”了6年之久，大概率未來還會繼續“優化”下去，而且每年幾乎都有過半的費用資本化率，并且其每年的絕對投入金額已經增長至過百億元的規模。

我們都知道，汽車業是典型的規模經濟行業，前期資本投入巨大，如果研發的技術/產品不能夠有效轉化為規模的擴張/營收的增長，那么，這一研發投入無疑將淪為巨大的沉沒成本，這也將是大部分車企難以承受的成本。 

長城，其實就面臨著這樣的問題。

舉個不太恰當的例子，如果把研發費用資本化視為長城將當下所面臨的高費用“包袱”平攤給未來的自己，那么在過去的6年時間里，長城不斷地將越來越重的費用“包袱”累加在自己未來的肩上。

而長城如果要徹底擺脫掉這個“包袱”，那么方法也只有一個，就是盡快將研發成果進行有效的市場轉化，從而實現自身規模的跨越式增長（即銷量和營收的大幅增長），以此來對沖/稀釋掉之前的總費用支出。

因此，我們就要將目光聚焦到長城這些年的研發布局及其結果上。

04

技術路徑“大而全”，但也推高了沉沒成本

事實上，長城最早在2017年財報中披露其新能源戰略布局，其將同步開展EV、HEV、PHEV三種技術架構的車型開發以及FCV的策劃，這在一定程度上，能夠反映出長城對待新能源化的態度及其中隱含的問題。

具體的內容梳理、邏輯依據、分析結論如下：

1、其實很少有車企會將EV、HEV、PHEV、以及FCV一并同步納入到自身的新能源轉型規劃中，例如，豐田只是通過HEV和押注FCV的方式進行其新能源的戰略布局，比亞迪則是長期且全力押注EV和PHEV的新能源化路徑，而長城作為新能源的后來者，其意志卻是要全部拿下純電、輕混、插混、以及氫燃料電池路徑，這體現出長城對未來發展的野心；

2、2019年，長城完成了耗資41億元的“年產50萬臺新能源智能變速箱項目”，這足以支撐長城在新能源領域的規模化擴張；

3、但這種意志和野心對于當時的長城而言，其實并不匹配，2017年的長城剛剛穩定在百萬銷量和千億營收的規模，這樣的體量顯然并不能支撐長城在新能源技術路徑上的多點開花，所以，這4條路徑必然會有優先層級的劃分；

4、2017年至2020年，我國新能源市場主要是靠補貼以及雙積分政策推動發展，但新能源的滲透率總體還不到5%，這段時期的新能源車市場主要以各主機廠推出的“油改電”和微型純電車型為主，插混車型占比新能源市場還不到20%。

5、基于這樣的市場結構來做新能源技術路徑的優先級規劃，那么優先發展HEV其實會是一個比較穩妥（或循序漸進）的選擇，原因在于豐田HEV和本田IMDD車型已經做了長期的市場教育并形成了市場規模，并且HEV車型能夠取得更高的市場定價；

6、但在國內，HEV其實并不是嚴格意義上的新能源車，因為HEV車型仍然限行/限購、不享受綠牌政策，所以近些年來其銷量一直不好。長城之所以還是要鋪開HEV車型，是因為之前其判斷市場的新能源化是一個長期且循序漸進的轉化過程，同時HEV車型具備較高的商業效益（大概能夠溢價20%）；

7、也正是因為這一判斷，長城仍然保持在傳統燃油車領域的研發投入，例如，研發國內首個橫置9 DCT/HDCT變速箱、3.0T V6發動機、9 AT/HAT 變速箱等，目的是要繼續推行/支撐長城品牌向上的戰略，也就是說，長城不僅要布局“彎道超車”，其仍不放棄在“直道”上的追趕；

8、為了支撐魏牌的中高端品牌定位，長城將其DHT輕混技術和首款PHEV車型（2018年上市的魏P8）都最先布局在魏牌中，同時，也將智能化的研發成果加持到魏牌中，目的就是以高溢價的方式來實現研發投入和商業效益的最大化，但結果差強人意；

9、2021年長城進一步整合之前的研發成果，推出“坦克平臺”、“檸檬平臺”、以及“咖啡智能”三大技術品牌，并以矩陣的方式將這些技術成果應用于長城體系更廣泛的車型中，但依然堅持高溢價的市場轉化策略；

10、2021年長城還有品牌擴張的動作，例如成立“靈魂”摩托、高端的純電品牌“沙龍”，同時，長城也重新提升了歐拉的品牌定位，停產微型純電車歐拉黑/白貓（因為不具備商業效益），發布定價更高/更女性化的貓系列產品好貓/芭蕾貓/朋克貓/閃電貓等。此外，長城還在A股發行了35億元的可轉債用于“新車型研發項目”；

11、在2021年的一系列動作之后，2022年長城的新能源車銷量居然錄得了-13.79%的結果，并且其新能源車占比總銷量只有11.3%，這也就意味著長城此前的新能源研發成果的市場轉化效果非常不理想；

12、這是因為，一來長城的新能源布局貪大圖全，戰略并不聚焦；二來長城過于依賴現有的技術路徑和市場表現來選擇自身的產品投放策略，投入HEV技術就是例子；三來長城更加在意當下的商業效益，所以在定價上沒有體現出性價比優勢；

13、導致的結果就是，長城在研發端的沉沒成本不斷累加，這又反過來傳導至長城車型的定價上，能夠壓降價格的空間越來越小；

14、2023年國內車市的價格戰拉開序幕，長城再次推出了參數性能更強大的四驅混動技術Hi4/Hi4-T，除了坦克品牌能夠在越野領域中謀得高溢價之外，哈佛和魏牌的Hi4車型同樣還是因為價格貴的原因，沒能徹底觸發市場需求的大爆發，盡管這一年長城的銷量增長至123萬輛，新能源滲透率超20%；

15、2024年價格戰進一步加劇，但長城的應對動作有了一些變化，例如，長城炮更加注重其在個性化市場的玩樂屬性、坦克300推出性能更強悍的330 V6版本車型、市場期待的坦克300 PHEV版本的定價居然來到了26.98萬元、新款哈佛H6依然延續燃油車版本并且在定價上依然沒有驚喜、魏牌正在大力宣傳其首款智駕版本藍山的智能化能力；

16、2024H1，長城銷量約56萬輛（同比增長7.8%），新能源滲透率略微增至24%。無論是主動還是被動，似乎，長城已經不再執意跟注國內價格戰。

總體看下來，從2018年至2023年的6年時間里，長城總研發投入合計超450億元，但其銷量仍然處于百萬輛出頭的市場規模，并且國內市場的銷量還面臨進一步萎縮的趨勢。

這些資本投入已經轉化為長城如今在國內市場的沉默成本，也已經體現在其車型的成本定價中。

客觀來說，如果一項技術不能夠帶來超過研發成本的銷售收入，那么這項技術所形成的無形資產將面臨減值損失的風險。

從2018年至2023年，長城在其資產減值中并沒有針對無形資產的減值，這至少表明，長城認為其在這段時間里所取得的技術研發成果仍然具備正向的市場化前景。

因此，我們仍然能夠看到其在售的DHT輕混車型、3.0T + 9AT車型、3.0T + 9HAT車型、以及即將上市和計劃上市的坦克600/800 Hi4-T車型、坦克700 燃油版車型等，但這些車型和技術到底能夠在未來帶來多少的增量收入則要見仁見智。

進而，長城未來也存在部分無形資產一次性計提減值的風險。

而上述討論的內容，也只是長城降價難的內在成因，長城其實還面臨著外部性的成本制約因素。

05

“一體化”帶來的成本約束，蜂巢電池的價格問題

2018年，長城將其旗下的蜂巢能源進行剝離，以7.9億元的價格出售給保定瑞茂企業管理咨詢有限公司（魏建軍直接控股的公司，與長城汽車同屬于長城控股），并且長城又以大概2.1億元的價格將之前蜂巢能源的專利和非專利資產等一并轉讓給獨立后的蜂巢能源。

長城之所以要剝離蜂巢能源，一是為了直接減少資本開支，二是能夠間接提升公司的盈利能力，當然，這也體現出長城一直以來對自身財務結構穩定性的重視。 

事實上，從2018年到2019年，長城通過其旗下投資公司的投資并購動作，將其涉及的汽車零部件業務分別成立對應的公司，例如蜂巢易創（提供汽車動力總成解決方案）、諾博汽車（生產汽車內飾、外飾、座椅、橡膠業務）、精工汽車（設計底盤系統、車身系統、動力系統、傳動系統等相關零部件及自動化生產設備）、曼德電子（包含光電、熱系統及電氣系統）、以及蜂巢能源和末勢能源（涉及燃料電池動力系統業務）。

只不過，前四家公司的業務主要屬于傳統汽車零部件業務，獨立成公司后，雖然仍由長城汽車控股及合并報表，但引入了品牌和公司化的管理體系，使公司能夠更順暢的拓展第三方市場業務。

實際上，上述的長城零部件外供業務也保持著一個逐年增大且保持較高毛利率的業務表現。

而蜂巢能源和末勢能源由于涉及的是新能源業務，且處在高資本投入的前期階段，所以長城采取的方式是剝離出長城汽車體系獨立發展，但仍然由魏建軍實際控制。

配合長城的新能源EV、HEV、PHEV戰略布局，蜂巢能源提供的電池包產品均覆蓋了這3種技術路徑，只要形成了相應的規模增長，對長城汽車和蜂巢能源都是雙贏的結果，但反之，又會面臨加倍承壓的局面。

從2019年~2022年在科創板遞交招股書之間，蜂巢能源在一級市場的累計融資超過200億元，股東數量已達到80多家，但2023年底，蜂巢能源宣布暫停其科創板IPO事項，其將尋求其他的融資方式。

而這，其實已經能夠反映出長城汽車與蜂巢能源之間存在發展邏輯相悖的矛盾問題。

簡單來看：

長城汽車要提升價格競爭力，那么就需要蜂巢能源盡可能提供價格足夠低的動力電池；

蜂巢能源要進一步融資或是重啟IPO，那么就需要盡可能展現自身扭虧為盈的發展勢頭，同時實現市占率的進一步提升；

而動力電池行業也是典型的重資產、規模經濟行業，如果沒有更大的資本開支來擴充規模，那么低價格和盈利將不可能同時實現。

毫無疑問，蜂巢能源面臨的問題就是規模太小，根據SNE Research公布的2024年1-5月數據，蜂巢能源再次落榜全球動力電池裝機量TOP10，而在2024年1-2月數據中，蜂巢能源還位列第十名。

其實，在過去的2-3年時間里，蜂巢能源擠入榜單和擠出榜單的情況并不鮮見，背后反映的則是蜂巢電池同樣不具備較強的價格力。

那么，作為蜂巢能源的兄弟公司的長城汽車，也就面臨著一個兩難選擇，一是大規模采購蜂巢電池幫助后者穩定市場份額，但為此，長城自身新能源車的成本將會增加；二是以更市場化的方式選擇電池供貨商，但蜂巢能源將面臨更難的處境。

實際上，類似的邏輯也在毫末智行上有所體現，只不過毫末智行的累計融資約為20億元，所以毫末智行的代價要遠小于蜂巢能源。

編者按：本文轉載自微信公眾號：昭暄(ID：zhaoxuanshidai)，作者：港珠澳橋邊的漁女