圖源：攝圖網

作者|王慧瑩 來源|連線Insight(ID：lxinsight)

編者按：

上市，對于任何一個企業來說，都是成長發展過程中的重要節點。這意味著一個創業獨角獸將成長為資本市場的新星，同時也意味著更大的考驗和責任，能否長期成為一個好的投資標的考驗著每一個獨角獸。連線Insight推出“連線IPO”專欄，通過一篇篇深度文章，解析、洞察各個賽道正在沖擊IPO的獨角獸們的發展。

Keep再次攪動了在線健身行業的池水。

6月30日，Keep發布公告，預計于2023年7月12日在香港聯交所主板掛牌上市，并于當日正式啟動招股。至此，這是Keep第三次沖擊港股IPO，前兩次分別是去年2月25日與9月6日。

如今，這家成立9年的公司，終于將成為“運動科技第一股”。

這無疑是個好消息。作為互聯網+健身行業新興模式的代表，9年來，Keep的發展一直備受關注。九年八輪融資背后，軟銀愿景基金、高瓴資本、GGV紀源資本等眾多明星投資方均位列其中。

硬幣的另一面，外界關于Keep商業模式的爭論一直沒有斷過。討論的核心在于，與人們懶惰的天性作對，在線健身真的是一門好生意嗎？

從Keep近幾年的財報狀況來看，Keep在努力證明自己。2022年，Keep營收達22.1億元，同比增長36.6%，同時調整后凈虧損為6.67億元人民幣，同比虧損收窄19.3%。

不過，盡管情況有所好轉，Keep還是需要回答何時能夠盈利的問題。

另一方面，用戶增長、新業務拓展也考驗著Keep原本的生態，除了在線健身外，用戶還能從哪兒來？除了健身標簽，Keep還有更吸引人的標簽嗎？

行至上市之際，這些問題，也需要Keep給出答案。

16個月內三次沖擊上市，Keep的上市之路一波三折。此次Keep，也將給互聯網+健身行業帶來新的參考樣本。

1Keep在靠什么賺錢？

對于一家創業公司來說，在某一領域成為獨角獸后，沖擊IPO是其必然的發展路徑。登陸資本市場，意味著更多的融資機會和更大的市場影響力。

線上健身市場中，Keep就是這樣一個等待上市的獨角獸。

灼識咨詢報告顯示，2022年，按月活躍用戶及用戶完成的鍛煉次數計算，Keep是中國最大的線上健身平臺，且平均月活躍用戶及訂閱會員數均為競爭對手的數倍以上。

從融資規模和頻率上看，Keep也是名副其實的明星項目。據連線Insight不完全統計，Keep已經完成8輪融資，累計融資金額超6億美元。

但市場規模、融資能力不意味著全部。盈利模式、賺錢能力、增長可持續性都會成為影響獨角獸上市的關鍵因素。換句話說，這些關鍵指標的健康增長，Keep缺一不可。

三次沖擊上市，Keep近幾年經營的真實情況也被擺在了臺面上。

從營收上看，Keep在2020年-2022年的收入分別是11.07億元、16.2億元、22.12億元。盡管Keep的營收一直在增長，但年同比增速已經從2020年的66.9%下降到2022年的36.6%。

Keep主要靠什么獲得收入？

在Keep的設想中，想要形成一個以互聯網+健身為基礎的商業閉環。這個商業閉環中，Keep先以線上健身內容吸引用戶，再通過自研的智能健身設備和配套運動產品銷售達成內容變現，最后將流量和收入反哺線上。

這樣的設想之下，Keep從純粹的在線健身平臺，延伸成為一個運動電商平臺。2016年，Keep開始上線電商平臺，主要圍繞用戶“吃、穿、用、量”的生活消費場景，開始在商城出售智能運動硬件、健身器材、運動裝備、健身輕食等運動周邊商品。

從招股書上看，這些自有品牌產品的收入撐起了Keep營收的半邊天。2020-2022年，Keep自有品牌產品收入比例分別為 57.5%、53.9%、51.4%，營收由2020年6.36億元漲至2022年11.36億元，為Keep貢獻了最多的營收。

Keep2019-2022年收入情況，圖源Keep招股書

與之相對應的，是會員和線上付費內容占比連續增長。目前，該項營收是Keep的第二大營收支柱，占比從2020年的30.5%漲至2022年的40.4%，同期收入也從3.38億元漲至8.94億元。

可以看到，Keep目前的商業模式主要依賴于自有品牌產品的銷售和會員訂閱及在線付費內容，2022年，兩項收入之和以占總營收91.8%的比例。

值得關注的是，Keep在招股書中提到了自己面臨的營收風險：“隨著新的及現有競爭對手（包括知名公司）進軍我們的市場并推出與我們競爭的新的或經改進的內容、產品及服務，我們預期市場競爭日后將會加劇。”

營收之外，何時能盈利成為市場更關心的問題。

招股書顯示，2020年至2022年期間，Keep經調整虧損凈額分別為1.06億元、8.27億元、6.67億元。

與之相對的，是居高不下的營銷費用。據招股書，2020年到2022年，Keep的營銷費用分別為3.02億元、9.56億元和6.46億元。顯然，為了能在商業化上更進一步，Keep支出了大量的成本。 

綜合因素之下，Keep毛利率從2020的45.1%下滑到2022年的40.7%。

如今，馬上要上市的Keep，實現盈利成了當務之急。

2

用戶還能從哪里來？

2015年，我國健身行業進入快速增長期。以Keep為代表的互聯網健身APP，打破了時間、空間的限制，讓用戶“想動就動”，并讓用戶體驗0成本運動。

彼時，Keep的增長速度驚人——105天收獲100萬粉絲，921天用戶數過億，成為國內首個用戶數破億的運動應用App。

慢慢地，不少用戶發現，健身依然是一種重線下體驗的服務，并不能輕易被互聯網改變，這讓線上健身平臺面臨發展挑戰。

相比于傳統健身，在線健身并沒有本質區別。如果說傳統健身房是以“會員卡+私教課程”為主要營收方式，那么互聯網健身APP則是一邊收著會員費，一邊賣著收費課程。

最大的不同在于，Keep這類互聯網健身APP推出單次付費、月卡等模式，降低了用戶參與門檻。隨之而來的，便是平臺的復購和用戶增長壓力。

體現到招股書上，就是Keep居高不下的營銷開支。

Keep銷售及營銷開支，圖源Keep招股書

2020年，Keep的營銷費用為1.8億元，同期Keep的MAU同比增長37%，平均月度訂閱會員數同比增長148%；2021年，Keep營銷費用高達7.8億元，但同期Keep的MAU和平均月度訂閱會員數卻分別下降16%和72%。

Keep在招股書中也提到，“策略性地增加了在流量獲取和品牌推廣方面的支出，以進一步獲取、激活及挽留用戶”導致了虧損。

這意味著，前兩年的居家健身東風為Keep帶來了用戶增長紅利，但當紅利消退時，只靠營銷已經不足以獲得可觀的增長了。

更重要的是，Keep的會員留存率在下降。根據招股書，2020-2022年，Keep會員留存率分別為73.3%、71.7%和65.3%。

本質上，運動健身是反人性的，如何讓這類消費行為變得可持續，是整個行業的大考驗。

尤其是對于Keep來說，作為行業頭部，如何讓更多的用戶接受健身、并心甘情愿為健身長期付費，是其需要回答的問題。

為了拓展更多的用戶群體，Keep將目光放到了線下。

Keep招股書提到，自2021年起Keep與第三方線下健身房合作推出Keep精選健身課程，以此獲得部分線下健身房的用戶。

如果說線下布局需要Keep長期投入，2022年Keep開始與知名IP聯合營銷舉行虛擬運動賽事，破圈的速度則更快。

比如，今年6月，Keep與米哈游IP原神聯名，舉辦線上公益跑賽事。Keep招股書提到，虛擬體育賽事提高了用戶對平臺內容的熱情，2022年每名月活躍用戶月均鍛煉次數及每名訂閱會員月均鍛煉次數增加。

Keep招股書還提到，“業績增長與獎牌、虛擬賽事增強用戶忠誠度與黏性有關，未來會推出更多虛擬賽事，提高用戶熱情”。

與知名IP聯名，舉辦虛擬體育賽事，當傳統賽事中的硬核獎牌門檻降低，幫助Keep實現了從小眾核心用戶向大眾用戶的破圈。

這正符合Keep起初面向“健身小白”的受眾定位。Keep創始人王寧就曾提到：“Keep創立時，健身意識才剛剛起來，我們就開始專注于更大眾化的初學者，而不是專業的健身愛好者。”

歸根結底，想要解決增長、盈利問題，核心在于用戶。讓更多人參與到健身中來，對Keep的發展來說是最重要的事。

3

除了運動，還有什么吸引人的標簽？

很長一段時間里，Keep的忠實用戶都是那群想要保持身材，但沒空去健身房的自律人群。

需要明白的是，健身不僅反人性，其本身還是個需要長時間積累的事，健身的具體效果無法在短時間內體現，這讓Keep在追求效率的互聯網世界里并不占優勢。

這也意味著，想讓用戶在Keep長期持續地“動起來”，一個看得見的結果反饋至關重要。這個思路下，Keep的獎牌生意被寄予了厚望。

細心的用戶會發現，從去年開始，在小紅書等社交平臺上出現一批“曬獎牌黨”。脖子上掛著幾十塊Keep獎牌的照片，再配文“淺秀一下男朋友給我跑的獎牌”“愛我，就去跑5.2 KM，送我一枚Keep三麗鷗獎牌。”

這種Keep獎牌的獨特之處在于，不能直接下單購買，用戶必須完成自己報名的比賽才能收到獎牌。對于追求獨特性的Z世代來說，與其說獎牌是一種激勵，不如說獎牌是一種社交貨幣。

而一旦通過獎牌形成穩定的社交圈子，這是Keep留住用戶并提高用戶粘性最直接的辦法。

更關鍵的是，IP聯名系列獎牌的出圈，讓Keep找到了除在線運動外的新標簽。

正如上文所述，Keep去年開始舉辦多場虛擬賽事，并聯合多個知名IP推出聯名獎牌，利用玉桂狗、海綿寶寶、原神等IP形象進一步擴大“獎牌”的傳播度，以此拓寬更多的社交圈層。

反映到數據上，2022年，Keep舉辦了150多場線上付費賽事，是2021的近三倍。而用戶對獎牌的追捧給Keep帶來了真金白銀的收益。其招股書提到，整個2022年，參加Keep虛擬賽事活動的付費用戶人數超過150萬，商品交易總量超過9000萬元。

本質上，獎牌業務的屬性是社交、分享。如果Keep能將獎牌社交熱度留住，還能反哺其做虛擬賽事。這是Keep一項剛剛跑通，且不能放棄的業務。

在招股書中，Keep將虛擬體育賽事收入納入會員訂閱及線上付費內容業務之下。Keep指出，2023年第一季度，Keep公司收入4.47億元，同比增長7.2%，而增長的主要動力，就是虛擬運動賽事的收入增加。

不過，當用戶的熱情褪去，這項收入該如何穩定？解決這個問題的核心便是用戶的留存和轉化。如何將獎牌的社交屬性留在Keep平臺，將新用戶轉化為平臺用戶，甚至是付費用戶，是Keep的新考驗。

或許Keep明白獎牌帶來的流量和增長只是暫時的，Keep需要持續尋找新的故事。招股書提到，“緊跟最新宏觀及行業趨勢，推出更多創新形式（例如虛擬體育賽事）以提高付費用戶滲透率”。

從行業來看，競爭激烈程度也只增不減。根據最新發布的《2022年中國健身行業數據報告》，2022年我國健身市場規模已經超過2500億元，并有望在2026年達到1.5萬億元。其中，線上健身的發展勢頭尤為迅猛。根據灼識咨詢的數據預計，2026年線上健身的滲透率將達到57.8%。

這樣的背景之下，入局者增多，Keep不再是滿足健身人群內容消費的唯一選擇，B站、抖音、小紅書新玩家也都在加大健身相關內容的投入，并扶植出像劉畊宏這樣的千萬粉絲級的運動大V。

因此，創新和破圈，將是Keep長期需要思考的事情，畢竟，想要獲得持續增長和投資市場的認可，只靠“專業”遠遠不夠。

（本文頭圖來源于Keep官方微博。）

編者按：本文轉載自微信公眾號：連線Insight(ID：lxinsight)，作者：王慧瑩