作者|紀德 來源|連線Insight(ID：lxinsight)

作為港股“運動科技第一股”，Keep上市已有近一年，它的情況在變好，但仍然處于要向資本市場證明自己的階段。

最新發布的財報顯示， 2023年其總收入為21.38億元，同比減少3.3%；經調整凈虧損為2.954億元，同比收窄55.7%；毛利率從2022年的40.7%提高到45%，增加了4.3個百分點。

減虧是這份財報傳達出來的最大信號，另一個信號是，Keep的營收結構變了，毛利率更高的線上會員及付費內容業務，超越自有品牌運動產品，成為第一大營收來源，這離不開去年Keep在虛擬體育賽事方面的表現和對會員模式的探索。

同時，在毛利率低的業務上，Keep減少了投入，比如減少對自有品牌的投入，以及計劃裁撤虧損的線下健身房業務。

綜合來看，Keep在學著做一家賺錢的公司，但要讓資本市場相信它的長期競爭力，顯然還需要時間和耐心。

2023年7月，Keep登陸港股時發行價為28.92港元，之后其股價一度飆升至40港元。但近一年以來，其股價一直處于下跌狀態。

最新財報發布后的首個交易日，Keep的股價為4.52港元，處于歷史低位，總市值為23.76港元，與最高位相比跌幅超過90%。

股價是一面鏡子，反映出外界對Keep所在賽道和業績表現的信心。至今Keep尚未實現盈利，它經歷了多次業務結構調整，以加速走向商業化，證明自己的商業價值和自我造血能力，其中成效已經寫在了財報中，但還不足以扭轉資本市場的看法。

對于王寧而言，將Keep推向盈利的過程，是一場漫長的持久戰。

成立于2014年Keep，很早便將商業化提上日程，在2018年其召開的第一場發布會中，王寧就曾對外公開宣告，Keep要從一個健身工具變成一個容納復雜生態的運動科技平臺，并開始加大對“真正的商業化重心”的投入，即線上付費服務、線下硬件及線下運動空間品牌Keepland。

過去數年的推進和探索，Keep的戰略方向發生過數次調整，王寧還在尋找最佳解法。

想要真正解決低估值的問題，邁過盈利的這“一步之遙”，是今年Keep的重要任務。

健身及泛運動，是過去幾年少有的熱門賽道，受益于消費趨勢和政策的推動，這些行業也被認為具有更好的業績前景。

Keep作為賽道里的頭部玩家，要拿出更具確定性的業績、更穩定的現金流，來讓資本市場相信，它能在健身及泛運動市場走得更遠。

邁向盈利，是Keep今年的核心命題

對于Keep而言，擺脫虧損的重點在于，拓展更多元的營收來源，以及提供更多營收貢獻的重要業務。

Keep經歷數次戰略轉型后，收入來源已較為多元化。2018年以前，Keep左手廣告變現，右手電商賣貨。

王寧在接受36氪采訪時提到，公司并沒有在這兩種變現方式中投入特別多的精力，“廣告變現是最簡單的，有流量和用戶，廣告主就會買單，可以理解是捎帶手做的。”

2018年開始，王寧推動Keep加速走向商業化，從三大方向完善Keep的盈利模式：發力自有品牌，啟動KeepKit、KeepUp等業務線，打造品牌矩陣；走向線下，推出線下運動空間品牌Keepland；線上做付費內容和服務，引進KOL和內容IP。

如今來看，隨著Keep對業務的橫向拓展，這場商業模式探索有了階段性的結果。目前Keep的主要收入來源分別是，自有品牌運動產品、會員訂閱及線上付費內容、廣告及其他。

對于自有品牌矩陣的打造，Keep的投入較為謹慎。比如KeepKit業務線，自6年前Keep發布首個智能硬件產品K1智能跑步機后，這些年又相繼發布了體脂秤、運動手環、動感單車等硬件產品，產品品類的拓展較為遲緩。

而對于當下的Keep而言，這一業務的擴張也有了暫緩的必要。自去年上半年以來，Keep自有品牌的收入出現下降。其也在財報中提及多重原因：線上消費者情緒低于預期；2023年線下休閑及旅游活動增加，導致室內運動產品消費減少；降本增效戰略下，對有關產品開發、部署及營銷的成本進行管控。

另一邊，在奔赴線下場景的路上，王寧已不再期待線下運動空間品牌Keepland，所能創造的商業價值。

Keepland的誕生背景是，2017年Keep的線上用戶開始向線下遷移，線下課程使用的老用戶增多，Keepland可以在吸納線上流量的同時，覆蓋線下三公里的用戶。但受外部環境和內部戰略轉向影響，2019年Keepland就開始了業務收縮。

從用戶習慣角度而言，線上和線下是進行健身活動時缺一不可的兩大場景。Keep不愿缺失線下這一環節所能帶來的流量、收入，在2022年通過運動獎牌玩法結合虛擬賽事，提升了Keep在線下的影響力。

Keep的獎牌玩法，是通過與《崩壞：星穹鐵道》《戀與制作人》等熱門游戲、動畫、影視IP合作推出聯名獎牌，吸引年輕人在線上參與虛擬活動，在線下完成運動比賽獲得獎勵。今年，Keep還計劃與三麗鷗、迪士尼等IP進行聯名合作。

對線下場景的探索和嘗試，幫助Keep強化了線上會員及付費內容的吸引力。財報顯示，2023年Keep線上會員及付費內容收入為9.96億元，同比增長11.4%，主要原因在于Keep舉辦的虛擬體育賽事。

此外，線上會員及付費內容業務的營收占比提升至46.58%，成為營收第一大來源。這一業務的毛利增加，帶動了Keep的整體毛利水平——由2022年的9億元上漲至2023年的9.62億元。

在提升收入規模、拓展營收來源的過程中，Keep也開始了長達數年的降本增效。早在2019年Keep進行裁員時，CTO彭躍輝曾在內部信中提到，“商業化的業務相對于2018年有成倍以上的增長，但遠沒有達到預期……公司的精力是有限的，要把有限的精力放到更核心更有價值的事情上，要考慮ROI。”

2022年，Keep營銷動作明顯減少，包括綜藝贊助、短視頻推廣等。2023年，Keepland傳出再次收縮的消息。根據財報，2023年Keep將營業成本降低10.3%至11.76億元。

過去數年Keep對于變現模式的探索，在線上和線下、付費內容和自營產品等方面進行了全方位的出擊和作戰，但與此同時，隨著市場環境的變化，Keep的多線發展也進行了相應的策略轉變。

此后，Keep還需要對潛力業務進行深挖，優化業務結構，讓穩定增長且毛利較高的業務擴大營收占比，服務于公司的盈利目標。

要讓資本市場認可，王寧需要更努力

對于資本市場而言，Keep講的故事并不難懂。其所在的健身賽道，隨著當下主流年輕消費群體的生活方式轉變，以及疫情的影響，具備快速成長的空間。

放在更宏觀的視角，“互聯網+健身”概念可以說是擁有時代紅利。Keep領投方軟銀愿景基金管理合伙人陳恂曾提及，“健身已經成為國人日常生活不可或缺的一環……我們非常高興能夠支持推動Keep所倡導的全民健身的遠大愿景。”

Keep想要收獲資本市場的認可，前提是它作為行業頭部玩家能證明這一賽道的確定性價值，但如今Keep的財報數據不算非常亮眼，還需更長時間進行核心優勢的打造，而市場對于“反人性”的健身賽道能否持續增長、天花板有多高等問題也多有疑慮。

回溯過去數年王寧帶領Keep進行的產品拓展，包括去線下、推硬件、做品牌等，都十分符合主流趨勢。同時，這一系列動作也是在拓寬自身的邊界，向外界釋放從工具轉變為平臺、品牌的野望，支撐起Keep有別于其他健身產品及服務的商業價值。

但資本市場并未改變對Keep的評價，這很大程度是因為在業務拓展的過程中，也滋生了不少的問題，Keep不得不開始一輪又一輪調整。

其中最受矚目的是，持續多年的商業化探索讓業務模式變重，Keep隨之開始了一系列的降本增效、業務收縮，以及對毛利率更高的線上付費業務進行重點投入。

一個近年來愈發凸顯的問題是，Keep業務版圖的擴大，并沒有推動更多用戶在平臺活躍、互動、分享。

王寧曾提到，Keep剛創立時，健身意識剛剛起來，于是Keep的定位不面向專業健身愛好者，而是更大眾化的初學者。

但隨著更多社交媒體平臺發力運動賽道，Keep想要拉開差距，需要形成自身的競爭壁壘，為用戶提供更多維度、高質量的健身內容，從內容層面與B站、小紅書、抖音等平臺競爭，讓用戶產生Keep能提供更好、更專業的健身內容和課程的品牌印象。

圖源Keep官網

尤其重要的一點是，Keep對付費內容和服務收入的依賴性增強后，內容生態的壁壘也變得更為關鍵。為此，近期的8.0產品更新中，Keep加大了對健身IP和內容的投入，比如簽約全網TOP達人并推出獨家定制課程，對官方精品課持續投入并進行難度細分。

目前Keep還很難留住付費用戶，也成為一個影響資本市場看法的關鍵問題。財報顯示，2023年Keep的平均月度訂閱會員數量為319.3萬名，同比減少42.8萬名，下滑11.82%。

這也是為何過去一年Keep更強調對現有付費用戶的價值挖掘。從2023年3月對原有會員權益的變相降級，刺激用戶購買單價更貴的會員卡，到過去一年平臺錄播課程、獨家課程數量的增加，其中效果也直接體現在了財報中——2023年每名月活用戶的每月平均收入同比上漲17.65%至6.0元。

無論是用戶價值的挖掘，還是自我造血能力的提升，都需要Keep給予資本市場更穩定、確定的答案。

去戶外，會拉高Keep的想象力嗎？

2023年以來，健身賽道的消費趨勢發生了明顯轉變，不同于疫情發生后的居家健身熱潮，這一次人們開始走向戶外，帶動了與戶外相關的運動裝備、配套場景服務等相關市場。

“去戶外”也逐漸成為Keep的關鍵詞。從自有品牌對戶外運動裝備的擴充，到近期對App的全面升級，都是將“去戶外”作為公司未來的增長動力去重點投入。

近期與財報同步發布的8.0版本，將Slogan設為“處處皆主場”，指向了Keep希望拓寬運動邊界的野心。這一版本的更新重點，也與Keep今年將深入泛運動場景的發展方向密切相關。

“去戶外”這一動作背后，其實也是Keep為了恢復資本市場對其長期發展走向的認可和信心，所做的考量和布局。

為了拉動用戶規模增長，Keep在新版本中瞄準了不同運動類目的運動人群，以吸引更多用戶使用Keep的App和品牌產品。

具體而言，8.0版本從運動工具屬性角度出發，在居家健身場景的基礎上，覆蓋更多的運動品類，包括跑步、騎行、球類、滑雪等60多種。

其中，針對熱度較高的項目，Keep進行了更細致的產品更新，比如戶外跑步運動項目提供300多個城市、10萬多條跑步路線，升級了面向專業馬拉松跑者的記錄功能。

圖源Keep官方微博

通過進入泛運動領域，Keep的業務邊界也可以借此拓寬，不再局限于居家健身這一賽道，這也意味著更大的商業化空間。

但其中難度也很明顯，大多運動類目作為獨立的細分賽道已經發展多年，擁有不少極具影響力的頭部品牌。

熱度較高的賽道競爭激烈，傳統運動項目又頗具門檻，Keep作為后來者，需要從零開始，且同步布局的類目眾多，要在一眾強者中突圍并不容易。

除了發力更多運動類目去吸引新用戶的加入，Keep在用戶粘性和社區氛圍的提升方面也有了更多動作。

主要是通過聚集愛好者群體、搭建“半熟人”社區的方式，比如成立140多個運動俱樂部，從中提供線上活動，讓用戶組隊或PK。以此鼓勵用戶分享運動日常并參與社區互動，來增強平臺用戶的活躍度。

Keep似乎也意識到，在疫情逐漸遠離人們的生活后，其過去幾年在線上吃到的紅利一去不復返，想要保持自身的用戶增長變得更難。拓展用戶群、留住老用戶，為自身的商業路徑做支撐，也成為Keep的當務之急。

而在此之前，Keep還需要解決造血能力不足之下的賬面虧損問題。截至2023年12月31日，Keep賬上擁有現金及現金等價物16億，同比2022年減少1個億。

無論是布局泛運動這一有潛力但競爭激烈的市場，還是圍繞用戶價值對付費內容和服務體驗進行持續強化，都需要投入大量的時間和資源。對于Keep而言，如何與時間賽跑、與資本市場的耐心賽跑，也是當下最重要的課題。

（本文頭圖來源于Keep官網。）

編者按：本文轉載自微信公眾號：連線Insight(ID：lxinsight)，作者：紀德