（圖片來源：攝圖網）

作者|游璃 來源|BT財經(ID：btcjv1)

隨著疫情防控好轉，押注新冠疫苗的上市疫苗企業應該將目光放的更長遠些了。

1月18日，中疾控網站公布了全國疫苗接種情況。截至2023年1月12日，31個省(自治區、直轄市)和新疆生產建設兵團累計報告接種新冠病毒疫苗348763.8萬劑次，接種總人數131009.6萬人，完成全程接種127630.2萬人，完成第一劑次加強免疫接種82585.5萬人。

在世界范圍內看，這樣的接種數據是一個偉大的數據?？挂呷?，國內疫情防控能在2023年取得階段性進展，疫苗接種功不可沒。

燈光聚焦在疫苗身上，原因也很簡單。在傳染病領域，預防大于治療是一個基本常識，“能夠將‘有病治病’的傳統醫藥思維升級為‘無病預防’的思維極少，疫苗是其中一個，這就是它為什么特殊。”長期關注醫療大健康賽道的投資人林曉晨說。

作為國內第一個也是唯一一個擁有吸入式疫苗的企業，康希諾頂著“新冠疫苗第一股”的頭銜收獲了無數關注。2022年9月，康希諾的吸入用重組新型冠狀病毒疫苗通過衛健委等機構論證納入緊急使用，次月，康希諾官方發布聲明稱上海啟動克威莎霧優加強免疫預約登記，受此影響，康希諾股價一路上漲，2022年11月11日康希諾股價漲至最高點295.8元，較最低價漲幅接近200%，總市值達到730億元。

但隨著時間推移，多個城市遭遇新冠沖擊，第四針疫苗被提上大眾議程，康希諾的表現卻重陷低谷。雪球官網顯示，2022年11月14日后康希諾股價一路下探，截至發稿報收148.47元，總市值約為361億元，2022年全年跌幅為51%。

新冠疫苗之外，康希諾還握有埃博拉病毒疫苗、二價腦膜炎球菌多糖結合疫苗MCV2、四價腦膜炎結合疫苗MCV4等產品。目前公開的資料中，康希諾沒有公布手中幾款產品的具體銷售金額，但MCV2賽道面臨智飛生物、沃森生物及羅益生物等多家有力競爭者，MCV4疫苗，又顯然還不足以對沖新冠疫苗銷量下行帶來的危機。

對投資人來說，后疫情時代的康希諾的魅力已在慢慢消散，事實真是如此嗎？

一

只有新冠疫苗的康希諾

根據有數DataVision整理的數據，醫療造富神話完美印證著“離病毒越近的地方就是離錢越近的地方”這句話，疫情相關的五大行業，藥品、抗原、核酸、耗材和疫苗中，疫苗以千億利潤的巨大差距秒殺了剩余四個。如前所述，康希諾聲名鵲起也正是因為新冠疫苗。

公開資料顯示，康希諾正式成立是在2009年，但直到2019年上市港交所和2020年登陸科創板，它在創投圈的關注度都與首支“A+H”上市的生物疫苗股這個名號并不匹配。究其原因，外界猜測不外乎是由于專注技術研發而疏于宣傳造勢，不過在生物醫藥行業獨立分析師黃凱看來，更重要的原因是康希諾沒有展現出自己的盈利潛能。

“無論在二級市場還是一級市場，投資人們期待的都是投中好標的贏得高額回報。對他們來說，判斷是否值得下注的因素有三個，受眾、市場空間和競爭格局?？迪ＶZ研究出的Ad5-EBOV雖然讓中國成為了第三個成功研發埃博拉病毒疫苗的國家，但總體來說還是不夠誘人。”

其實財報也能夠證實，康希諾在2020年以前自我造血能力確實有所欠缺。上市以來披露的財報數據顯示，康希諾2016年至2020年末均為虧損狀態，五年來虧損金額分別為4985萬元、6445萬元、1.38億元、1.57億元及3.97億元，虧損呈現出擴大趨勢。與此同時，康希諾的研發費用卻并未縮減，同期投入到科研上的經費分別為5163萬元、6810萬元、1.13億元、1.52億元和4.29億元。

對比二者不難發現，康希諾一直很重視研發投資，2017年、2019年和2020年的科研投入甚至超過了虧損幅度，也就是說只要稍微削減支出，它并非沒有收支打平的機會，只不過康希諾都主動放棄了?；蛟S也正是因為這樣的堅定，康希諾終于在2021年獲得了轉機，當年2月康希諾研發的新冠疫苗“克威莎”獲批上市，躋身首批研制出新冠疫苗的國內企業行列，公司成功扭虧為盈。

2021年，康希諾股價最高觸及797.2元，H股股價漲幅超過10倍，A股股價也翻了近4倍。全年營業收入為43億元，同比暴漲171.75倍；扣非后凈利潤為17.97億元，總市值超過1900億元大關，異軍突起成為國內疫苗行業的一匹黑馬。

遺憾的是，康希諾并沒有在頂峰待得夠久。隨著時間進入2022年，全球新冠疫苗接種率放緩，康希諾的主要增長引擎失去動力，第二個拳頭產品又遲遲沒能到位，業績與股價都出現滑坡。盡管康希諾還沒有發布第四季度財報，但在前三季度財報中可以發現，其營收和凈利潤均大幅下跌。

2022年前兩個季度，康希諾還能勉強保持盈利狀態，Q1營收為1.21億元，相較2021年同期微漲6.98%，到了Q2，康希諾歸屬于上市公司股東的凈利潤就大幅下滑98.69個百分點，只錄得1224萬元。此后情況更是急轉直下，康希諾第三季收入7760.5萬元，同比減少92.42%；歸母凈利潤虧損4.87億元，同比減少222.65%，入不敷出的情況，為這支“新冠疫苗第一股”的未來蒙上了更重的陰霾。

二

下一劑強心針在哪兒？

盡管現在表現低迷，可實際上在吸入式疫苗最初面世時，看好康希諾的投資人并不少。

“我印象非常深，十月末十一月初那段時間康希諾股價漲得很快，一是因為當時吸入式疫苗得到了上海市衛生部門的認可，可以作為加強針進行免疫登記；二是有不少研究表明經口腔吸入呼吸道的方式確實比滅活疫苗注射更具免疫效果，民眾對吸入式疫苗的好感度也更高。”林曉晨說，多個利好消息同時公布，創造出二級市場對康希諾的最后一波熱潮。

據投中網統計，康希諾官宣吸入式疫苗當天，公司股票收漲20%，10月25日至11月2日的7個交易日內，康希諾A、H股價累計漲幅分別達到96%、190%，市值分別大漲307.84億元和284.26億港元（約合264億元人民幣）。不少投資人表示吸入式疫苗有望成為康希諾業績新的增長引擎，前三季度新冠疫苗存貨減值損失造成的5.26億元缺口，則被選擇性地忽視了。

然而就像開頭提到的那樣，優化疫情防控措施的新二十條與新十條陸續頒布，國內的新冠案例急劇增長，接種疫苗的需求短暫爆發后迅速下降。2022年12月26日衛健委發布通知，宣告新冠病毒感染將回歸“乙類乙管”，“乙類甲管”歷史落幕的同時，基本也宣告著疫情概念股們紅利期的徹底結束，黃凱認為，哪怕新冠防治市場還有最后一點余溫，受益的也更有可能是口服藥物的研發公司，以康希諾為代表的有且只有疫苗的玩家，被溫暖的概率不大。

如今再回看當時投資人們對吸入式疫苗的愿景，結果非常直觀，康希諾并未因此獲得第二次騰飛機會，但客觀來說，乘上疫苗“過山車”的也不止康希諾一家。

有數DataVision整理的數據顯示，科興背后的中國生物制藥、康希諾、智飛生物、康泰生物和國藥中生是中國僅有的五家獲批上市的新冠疫苗企業。疫苗開啟軍備競賽，最先交卷的自然是最大贏家，它們都在這場疫情中賺了個痛快，業績起伏也隨疫情波動而波動。

以康泰生物為例，2021年財報中康泰生物披露了自己的營業收入、凈利潤分別為36.52億元、12.63億元，同比增幅為61.51%和86.01%。根據它2022年的最新財報，截至2022年9月30日，康泰生物錄得營收25.65億元，仍然保持增長態勢，同為疫苗企業的智飛生物和沃森生物等，業績與股價也多次創下新高。

相比其他疫苗概念股，康希諾最突出的問題是營收結構單一和商業化能力不足。

其實除了新冠疫苗和埃博拉病毒疫苗之外，康希諾還握有二價腦膜炎球菌多糖結合疫苗MCV2、四價腦膜炎結合疫苗MCV4等產品，只不過直到2021年才完成商業化落地。目前公開的資料中，康希諾還沒有公布手中幾款產品的具體銷售金額，但按照林曉晨的說法，MCV2賽道面臨智飛生物、沃森生物及羅益生物等多家有力競爭者，只靠MCV4還暫時無法扭轉業績。

三

 “除魅”疫苗企業

縱覽整個疫苗賽道，與新冠病毒伴生的感受分外明顯。

據牛津大學Our World in Data統計，截至2022年8月中旬，全球累計報告接種新冠病毒疫苗124.4億劑次，接種率67.4%，另有Airfinity公司的預測數據顯示，2022年全球疫苗的產量可能超過90億劑，但在2023年以后全球各地的疫苗需求會出現大幅下降，新冠疫苗帶來的業績增長放緩甚至回落，已成必然。

具體到康希諾個股身上，投資價值遭遇重估也只是時間問題。

一位不愿具名的二級市場分析人士表示，康希諾市盈率在2021年后一直處于偏高狀態，超越行業平均水平近六倍之多，現在市場表現遇冷，其實是在為之前的高估還債。黃凱此前提到的受眾、市場空間和競爭格局三大影響因素，也側面印證著投資人的觀點。

從新冠疫苗的受眾來看，疫情創造了全球級別的大量需求，康希諾受其蔭蔽獲得騰飛機會，但三年下來疫苗滲透率逐漸提升，潛在接種受眾會越來越少。再看市場空間，隨著越來越多的人感染并康復，防控政策也在為民眾焦慮情緒松綁，市場天花板已是肉眼可見。競爭格局更是不必多言，沃森生物、智飛生物等龍頭公司如虎環伺，下場最為慘烈的康泰生物不僅沒掙到錢，反倒因搶不到市場而計提了全部新冠資產，康希諾不得不警惕類似情況發生。

總的來說，新冠疫苗的基礎免疫市場故事早就不再性感，投資人們的焦點轉移到技術身上。mRNA技術被認為能夠顛覆疫苗市場傳統格局，林曉晨就此指出：“mRNA大幅提升了研發效率，縮短了研發周期，尤其是像疫苗這樣研發周期長的領域，效率優勢會被進一步放大，有望實現彎道超車。”

可對康希諾來說，下一個爆款出現前會一直處于“至暗時刻”。財報披露的在研管線中，康希諾推進的疫苗共涵蓋9個適應癥，2022年盡管艱難，也堅持在研發上投入了5億多元，但其中只有兩款產品進入了臨床二期，其他產品還停留在前期研究階段。

這也意味著想要找到能為公司帶來收入的下一款產品，康希諾還有很長的路要走。

編者按：本文轉載自微信公眾號：BT財經(ID：btcjv1)，作者：游璃