自6月份IPO二次重啟以來，相繼已有3批總計33家企業獲得IPO批文。據前瞻投資顧問統計，這33家公司中，有24家是4月30日IPO發審會重啟后上會的新過會公司。

然而，這24家新過會且已獲得發行批文的公司，上市前三年的業績已經下滑的公司不在少數。據公開資料統計稱，第二批12只新股中就有7家公司過去3年凈利潤出現下滑，例如川儀股份過去3年凈利潤復合增長是-10.31%；禾豐牧業2013年凈利潤較2011年凈利潤下降近37%，2014年上半年同比增長繼續下降206.49%。

與此同時，前瞻投資顧問統計，自6月18日審核上海岱美汽車內飾件首發未通過之后，證監會連續審核近20家企業的首發申請，均獲通過。也就是說，7-8月，證監會開啟“逢審必過”模式。

曾為300余家企業提供過融資上市咨詢的前瞻投資顧問分析認為，從以上數據可以發現，今年發審會重啟以來，監管層的審核思路已經發生了明顯的改變，淡化對企業持續盈利能力的判斷，強化信息披露和風險提示，逐漸成為發行審核的指導原則。

根據證監會注冊制發行改革方案的時間表，具體方案有望在年底以前提出。前瞻投資顧問認為，以信息披露為中心是注冊制的核心，隨著中國式注冊制的日益臨近，監管層有意調整發審思路，或是在為注冊制進行演練。

多只新股上會前就存在業績下滑

從近期的多只新股業績表現來看，監管新規淡化對企業持續盈利能力的判斷、強化發行人的風險提示和信息披露的思路已經十分明顯。前瞻投資顧問發現，哪怕發行人在新股發行前已發生業績變臉現象，但只要發行人進行了合理的提示披露，發審委同樣會為之開綠燈。

比如，6月11日成功通過主板發審委審核、8月28日啟動上市申購工作的杭州福斯特光伏材料股份有限公司，近三年營業總收入復合增長率竟為-10.77%。

福斯特招股說明書還顯示，受光伏行業波動影響，公司在過去三年的營業收入和凈利潤出現負增長。在2011-2013年，營業收入同比增幅分別為44.37%、-10.77%和-10.78%，凈利潤同比增幅分別為10.76%、-17.77%和18.52%。

在2014年前三季度的業績預計中，福斯特預計，公司今年1-9月凈利潤同比下降幅度的區間為20-30%。這表明，近三年營業總收入復合增長率為-10.77%。

又比如，8月20日成功通過主板發審委審核、已獲得IPO發行批文的寧波東方電纜股份有限公司，近三年的凈利潤也呈現出非常明顯的連年下降趨勢。

東方電纜招股書顯示，2011-2013年度，公司凈利潤分別為8318.32萬元、7806.07萬元、6256.57萬元，2012年度較2011年下降6.16%，2013年度較2012年下降19.85%，2013年較2011年更是下降24.79%，下降幅度呈上升狀態。

再比如，5月9日成功通過創業板發審委審核、8月1日成功上市的安徽國禎環保節能科技股份有限公司，凈利潤從2012年的7659萬元下降到2013年的5909萬元，降幅近30%。

總之，長期對IPO被否案例進行深度研究的前瞻投資顧問分析認為，按照以前的審核標準，凈利潤是判斷一家公司質地的重要標準，凈利潤持續下滑說明企業的持續盈利能力存在問題。不少公司IPO被否，就是因為發審委對其持續盈利能力持懷疑態度。

更重要的是，從歷史數據上看，凈利潤連續下滑的公司能順利過會的，實屬少數。而如今，這已經成為一種普遍現象，意味著監管層對持續盈利能力的淡化，已經不再是喊口號，而是進入了實質性的指導操作階段。

業績下滑或不再成為擬IPO公司的達摩克利斯劍

以前，業績下滑是懸在擬上市公司頭頂的一把達摩克利斯之劍，以主板/創業板上市條件中的盈利門檻為基本指導，一旦三年業績報出現利潤下滑，那企業的IPO前景就因此蒙上一層陰影，情況嚴重者，監管層甚至直接勸退。

而在2013年的大規模財務核查行動中，168家企業主動撤回IPO申請，其中，業績下滑被認為是主流因素。尤其是斯菲爾、裕華光伏、日晶新能源、東方道邇等多家已過會公司，也在這場行動中不幸淪為炮灰。可見，過往以業績成長判斷發行人持續盈利能力的發審原則，是多么的殘酷。

實際上，在今年IPO重啟，以及4月30日發審會重啟的時候，證監會的態度就有所變化，并多次明確表示，重點強化風險提示和信息披露監管，而并不糾結于業績的持續增長。

首先，從監管思路上考慮，前瞻投資顧問認為，這是和注冊制逐步接軌的一種趨勢，而上述所列舉的福斯特、東方電纜、國禎環保等實實在在的案例，已經證明了監管層淡化盈利能力、不為上市公司業績做背書、把投資價值交還給市場，并希望盡快推行注冊制的堅定決心。

其次，從擬上市公司本身面臨的現實壓力來考慮，創業板、中小板企業本身的體量小，抗風險能力弱，在市場被不斷細分的趨勢下，競爭激烈，企業業務更是單一化，而當前的宏觀經濟正處于轉型期，市場形勢變化快，中小企業稍有一點沒跟上經濟發展的節奏，就很容易面臨業績的波動，甚至是商業模式遭到市場淘汰的風險。

況且，當下以互聯網為代表的很多戰略新興產業，正處于發展初期，市場并不成熟，企業早期盈利困難，但其長遠的成長價值確是不可估量的。

因此，前瞻投資顧問認為，注冊制發審方式具有限制少、審核效率較高等特點，把對上市公司投資價值的判斷交由市場來決定，更能體現資本市場的市場化原則。撤掉那把懸在擬上市公司頭頂多年的達摩克利斯劍，真正還權于市場，更能優化市場資源的配置，激發資本市場的活力，讓真正有投資價值、成長潛力的行業和公司有效利用資本杠桿做大做強。

注冊制改革后IPO還要“審”？

近年來，市場一直呼吁，通過注冊制改變新股發行審批制，“把權利還給市場”。黨的十八屆三中全會明確提出，推進股票發行注冊制改革。今年年初,證監會將注冊制改革作為重點突破方向，正式列入2014年工作重點。

為推進注冊制改革，《證券法》正在緊鑼密鼓地修訂中，預計將在今年年底進行“一審”，計劃爭取明年6月份過“三審”。而《證券法》上次修訂已是9年前。

中國從來沒有實行過注冊制，所以證監會對此進行了大量的論證。論證焦點，主要集中于三個問題上：要不要審？誰來審？怎么審？

首先，要不要審。市場主流聲音認為，注冊制必須要審。審核的理由，有三大原因：發行上市涉及到公眾利益，所以法律要嚴；發行上市利益關系巨大，利益沖突也巨大，利益沖動也巨大；融資方和投資方利益關系巨大，如果不來管會亂；尤其是在力量不太均衡的情況下，要從公正的角度，保護弱勢的中小投資者。

據媒體報道，新法將證券的注冊和發行分開立法；而上市交易則細分成上市交易（場內）、掛牌交易（新三板）和證券公司的柜臺買賣交易（OTC）三種不同類型的交易方式，對不同的交易方式采用不同的信息披露準則。

其次，誰來審。美國模式是證監會審核；香港模式是交易所為主，香港證監會有否決權；臺灣模式是，IPO審核在臺灣交易所、再融資是在臺灣期管局。

據報道，新《證券法》修訂的第一稿中，已經寫入了“股票發行并在交易所上市，由證券交易所負責注冊”，但此后一稿中則對此進行了修改，變成了“由注冊機構來注冊”。由此，在法律層面上回避了審核機構這個問題。

第三，怎么審。無論是交易所審核，還是證監會審核，有一個問題不能回避的是，誰來監管。有專家建議，可以成立個第三方注冊中心。各方出資，對這個注冊中心進行持股，由第三方來對IPO進行審核。

在轉變政府職能、簡政放權的大趨勢下，新股發行注冊制改革乃大勢所趨。不過，適合我國資本市場的注冊制究竟是怎樣的？注冊制改革又該如何推進？這些問題仍然缺少明確答案，需要在實踐中探索。

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