6月27日，阿里巴巴集團(tuán)向美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）更新了招股書文件。文件顯示，阿里巴巴計(jì)劃在紐約證券交易所（NYSE）實(shí)施IPO，股票交易代碼為“BABA”。

路透社報(bào)道稱，預(yù)計(jì)阿里今年夏季即將展開的IPO，將成為美國(guó)規(guī)模最大的一次科技IPO，其規(guī)模將超過2012年社交網(wǎng)站Facebook 150億美元的融資規(guī)模。與此同時(shí)，阿里巴巴將成為迄今為止赴美上市的中國(guó)企業(yè)中規(guī)模最大的一家公司。據(jù)悉，阿里當(dāng)前估值超過了2000億美元。

納斯達(dá)克、港交所痛失阿里“年度IPO”

IPO咨詢機(jī)構(gòu)前瞻投資顧問(主要為擬上市企業(yè)提供上市前細(xì)分市場(chǎng)研究和募投項(xiàng)目可行性研究)發(fā)現(xiàn)，為了爭(zhēng)奪阿里巴巴這只“年度IPO”，各個(gè)交易所，甚至投行之間，均陷入一片混戰(zhàn)。馬云早前曾一直猶豫是選擇香港還是美國(guó)上市，這讓整個(gè)資本市場(chǎng)躁動(dòng)不安。

事實(shí)上，無論在美國(guó)還是香港，資本市場(chǎng)對(duì)阿里巴巴高達(dá)千億美元的估值基本已經(jīng)達(dá)成共識(shí)，長(zhǎng)達(dá)半年的預(yù)熱也讓投資者翹首以盼。如今，馬云終于敲定了美國(guó)紐交所，對(duì)于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手——納斯達(dá)克、港交所這兩大交易，無疑是一個(gè)巨大的打擊。

今年上半年，紐交所迎來自2011年以來的最繁忙時(shí)期，今年上半年其所承接的美國(guó)IPO市場(chǎng)融資規(guī)模達(dá)到198億美元、占比61%，從而領(lǐng)先納斯達(dá)克。盡管納斯達(dá)克錯(cuò)過了阿里IPO交易，但今年贏得了包括微博、京東以及GoPro的IPO交易。

同樣，阿里巴巴當(dāng)初的上市首選地——港交所，似乎也對(duì)當(dāng)初以“公司治理結(jié)構(gòu)不合要求”為由放棄阿里巴巴IPO交易的行為相當(dāng)后悔，考慮調(diào)整IPO規(guī)則。

中國(guó)香港特區(qū)政府的一個(gè)顧問委員會(huì)6月18日提議稱，特區(qū)政府應(yīng)對(duì)企業(yè)IPO上市規(guī)則進(jìn)行調(diào)整，采用新的股權(quán)和管理結(jié)構(gòu)，以便允許擁有各種不同法律架構(gòu)的公司在香港市場(chǎng)上掛牌。

該委員會(huì)認(rèn)為，特區(qū)政府應(yīng)對(duì)“一股一票”的概念加以重新考慮，面向“來自于世界各個(gè)角落的高質(zhì)量公司”開放其IPO市場(chǎng)。該委員會(huì)稱，香港特區(qū)政府應(yīng)“不斷地對(duì)某些市場(chǎng)基本要素進(jìn)行審查評(píng)估”。

美國(guó)提出VIE風(fēng)險(xiǎn)警告阿里被點(diǎn)名

就在全球資本市場(chǎng)為阿里巴巴這個(gè)“年度IPO”而躁動(dòng)不安的時(shí)候，6月20日，美中經(jīng)濟(jì)安全審查委員會(huì)發(fā)布報(bào)告稱，美國(guó)投資者在投資類似阿里巴巴集團(tuán)這樣使用VIE（可變利益實(shí)體）結(jié)構(gòu)的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司時(shí)面臨“重大風(fēng)險(xiǎn)”。

繼百度、微博等中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司之后，阿里巴巴也將使用VIE結(jié)構(gòu)赴美上市。報(bào)告稱，這些公司通常在開曼群島等避稅天堂注冊(cè)，從而繞過中國(guó)對(duì)外資進(jìn)入企業(yè)的限制，但同時(shí)也因?yàn)榉蓮?fù)雜性讓投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。

報(bào)告稱，隨著互聯(lián)網(wǎng)巨頭阿里巴巴、百度、微博成為“中國(guó)的亞馬遜”、“中國(guó)的谷歌”、“中國(guó)的Twit-ter”，毫不知情的美國(guó)投資者因購(gòu)買這些VIE結(jié)構(gòu)企業(yè)股票所承受的風(fēng)險(xiǎn)正在增大。

該委員會(huì)提出，美國(guó)應(yīng)該督促中國(guó)采取措施降低VIE結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，包括取消在中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)上的限制，讓金融市場(chǎng)自由化、澄清VIE結(jié)構(gòu)的法律地位等。

對(duì)此，IPO咨詢機(jī)構(gòu)前瞻投資顧問分析認(rèn)為，阿里巴巴集團(tuán)使用VIE結(jié)構(gòu)，被指出存在“重大風(fēng)險(xiǎn)”，無疑對(duì)阿里的發(fā)行路演及后續(xù)的股價(jià)走勢(shì)，提出巨大挑戰(zhàn)。但是，就在風(fēng)險(xiǎn)警告提出不到一周的6月27日，阿里巴巴集團(tuán)敲定了紐約證券交易所為目標(biāo)，股票交易代碼為“BABA”，可見，馬云無懼美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)警告，堅(jiān)定執(zhí)行籌謀已久的IPO大計(jì)。

互聯(lián)網(wǎng)公司被迫境外IPO  A股逐漸開放

過去十年，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展迅猛，產(chǎn)生了騰訊、百度、網(wǎng)易、奇虎等諸多巨頭，其中騰訊市值已經(jīng)突破1萬(wàn)億港元。但是，這些互聯(lián)網(wǎng)巨頭都有一個(gè)共同的特點(diǎn)，就是它們均未在A股市場(chǎng)上市。

阿里巴巴在IPO招股說明書上稱：“盡管在阿里巴巴在中國(guó)上市不符合目前中華人民共和國(guó)法律、法規(guī)，但未來我們可能在中國(guó)上市。”

可見，阿里巴巴最開始是有在A股上市的欲望，然而卻被無情拒絕了。那么到底是哪些問題阻止了阿里巴巴A股上市呢？

前瞻投資顧問認(rèn)為，這要牽涉到我國(guó)對(duì)外資所有權(quán)的控制行為。盡管在我國(guó)大部分制造業(yè)是可以向外資開放的，但是以金融和互聯(lián)網(wǎng)主導(dǎo)的服務(wù)業(yè)卻被嚴(yán)格監(jiān)管。中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司的多數(shù)所有權(quán)不能被外資控制。

通過可變利益實(shí)體（VIE），公司可以規(guī)避這一政策限制。所謂VIE，是指通過一系列合同，將一個(gè)公司的經(jīng)濟(jì)效益?zhèn)鬟f給第三方。日本軟銀集團(tuán)和美國(guó)雅虎公司正是通過這種結(jié)構(gòu)持有阿里巴巴實(shí)行有效的“多數(shù)所有權(quán)”。

對(duì)限制行業(yè)內(nèi)的中國(guó)公司，VIE成功幫助他們吸引了境外資本。包括百度、騰訊、優(yōu)酷和搜狐在內(nèi)的多家中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司都采用了VIE的結(jié)構(gòu)。這些公司的共同點(diǎn)是，他們都選擇在海外（包括香港）上市。

然而，VIE結(jié)構(gòu)雖然能夠繞過外資所有權(quán)的限制，卻不能滿足國(guó)內(nèi)IPO的監(jiān)管。阿里巴巴如果選擇在A股滬市上市，VIE所有權(quán)安排必須廢除，而軟銀和雅虎則需要?jiǎng)冸x部分股權(quán)。即便軟銀和雅虎愿意剝離，雅虎和軟銀出售的股份很可能超過國(guó)內(nèi)市場(chǎng)所能承受的極限。相比之下，能獲取全球資本的紐約或香港市場(chǎng)，顯然更有吸引力。

在眾多互聯(lián)網(wǎng)巨頭紛紛流失境外之后，如何留住國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，讓A股投資者分享其“成長(zhǎng)盛宴”，也逐漸成為國(guó)內(nèi)監(jiān)管層研究的重要課題之一。

今年5月19日，證監(jiān)會(huì)明確表示“研究在創(chuàng)業(yè)板建立單獨(dú)層次，支持尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)和高新技術(shù)企業(yè)在新三板掛牌一年后到創(chuàng)業(yè)板上市。

前瞻投資顧問認(rèn)為，盈利門檻是互聯(lián)網(wǎng)公司棄A股選擇境外IPO的主要原因之一，一旦國(guó)內(nèi)監(jiān)管層把這個(gè)門檻放低，會(huì)有很多互聯(lián)網(wǎng)及高新技術(shù)企業(yè)考慮在境內(nèi)上市，這也會(huì)對(duì)我國(guó)創(chuàng)投企業(yè)產(chǎn)生極大影響，從而帶動(dòng)整個(gè)資本與互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的雙向成長(zhǎng)。

當(dāng)然，估值體系、監(jiān)管風(fēng)格等，也是A股目前與互聯(lián)網(wǎng)公司格格不入的原因，若要打通A股與互聯(lián)網(wǎng)公司的通道，需要進(jìn)行的戰(zhàn)略調(diào)整還是比較大的。但A股逐步放寬準(zhǔn)入門檻已經(jīng)是大勢(shì)所趨，不久的將來，A股將迎來優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)公司的IPO熱潮。

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