作者|獨行俠 來源|格隆匯APP

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自去年9月24日至今年2月21日，A股人形機器人的行情可謂石破天驚，大超一般投資者的預期。

其中，長盛軸承大漲逾750%，駿創科技大漲逾650%，福萊新材、中堅科技大漲逾400%，三豐智能、鼎智科技、埃夫特大漲逾300%。如果統計今年1月7日開啟的主升浪階段，也至少有超過11只龍頭股價實現了翻倍。

這些翻倍龍頭中，更多聚焦在毛利率高、價值占比高，且國產化率低的絲杠領域。這又是為什么呢？

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絲杠是將電機輸出的旋轉運動轉化為直線運動的機械部件，可分布應用在人形機器人的大臂、小臂、小腿以及靈巧手等部位。

按照結構來區分，絲杠主要包括滑動、滾珠以及行星滾柱三大類型。其中，滑動絲杠，也即傳統的梯形絲杠，結構很簡單，主要有螺母與螺桿組成，依靠滑動摩擦來傳遞運動，以致于效率、壽命較低，但工藝成熟，成本低，適合一些對精度要求不高的場合，因此很少有人形機器人廠商選擇使用。

滾珠絲杠則在螺桿、螺母之間加入了滾珠，將滑動摩擦轉化為滾動摩擦，提高了效率與精度，同時承載能力也更強。行星滾柱絲杠結構類似行星齒輪，使用多個滾柱在螺桿周圍滾動，這樣可以分散負載，承載能力是滾珠絲杠的數倍，壽命也更長。

可見，行星滾柱絲杠各方面性能是絲杠中最優秀的，但成本與技術壁壘也是最高的。

在技術設計環節，需根據機器人的電機扭矩來設計，還要找到最優方案；在材料和熱處理環節，材料要硬又韌，加工精度要求超高（尺寸誤差僅幾微米，直線度誤差不能超過0.01毫米），還包括淬火、滲碳、冷凍等工藝；在精密加工環節，需做粗加工、精加工，還要用非標工裝夾具來裝配；在檢測環節，需配備高精度設備，檢測直徑、螺距、直線度、表面光潔度等。

因為其技術在人形機器人零部件中壁壘最高，加之量產能力低，成本非常高，占單體人形機器人的價值量也很大。

據機構測算，特斯拉Opitimus需要16根行星滾柱絲杠以及20根微型絲杠（用于靈巧手），大致成本在2萬元/臺。

不過，國內第一梯隊的宇樹科技CEO王興興則透露，與特斯拉技術方向差別巨大，沒有使用行星絲杠，整體成本優勢更大，更適合量產。

不管用那種技術方案，絲杠在人形機器人當中均為一種核心零部件，技術壁壘最高（毛利率高達60%，高于電機、減速器、力傳感器等），國產化率低，單機占比較大。因此，資本市場追捧絲杠相關核心龍頭，尤其必然性與邏輯性。

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在人形機器人領域爆火之前，做絲杠產品的企業不算多。在滾珠絲杠領域，中國臺灣與大陸企業份額占比達到70%，其余30%為德國企業。在高端市場，德國企業占據主導，占比高達90%。

在行星滾柱絲杠領域，海外廠家主要為瑞士GAS、瑞典ROLLVIS，兩家占據全球50%的市場份額，其余玩家還包括斯凱孚、美國GMS、日本NSK和THK。在中國市場，主要還包括臺灣的上銀科技，其他企業大多處于中低端市場。

由于人形機器人技術進展迅猛，A股多家上市公司從2023年開始宣布殺入絲杠領域，并有了一些研發成果與量產進展。

雙林股份，主營業務的汽車座椅水平驅動器與人形滾柱絲杠產品在技術研發方面有同源性，在螺紋、齒輪加工等生產工藝有相通性，于是宣布進軍行星滾柱絲杠領域。但要注意的是，盡管該公司近期被傳為宇樹機器人提供滾珠絲杠及傳動部件，但公司目前已經辟謠，實際并沒有獲得相關訂單。

五洲新春，以軸承業務為基礎，布局行星滾柱絲杠研發。2024年正在建設兩個絲杠產品生產車間，一個是滾珠絲杠組件與零部件車間，產品主要用于新能源汽車轉向系統以及剎車系統，另一個是行星滾柱絲杠與零部件車間，主要用于機器人的執行器。

公司通過與新劍傳動深度合作，為特斯拉人形機器人提供行星滾柱絲杠產品。此外，還與優必選、小鵬、智元等廠商接觸、送樣。

江蘇雷利，旗下有一家重要子公司——鼎智科技（北交所上市），已完成行星滾柱絲杠零部件（比如絲桿）研發并送樣客戶，成套行星滾柱絲杠還在研發階段。近期公司因為盛傳“為宇樹機器狗提供“無刷電機+齒輪箱”行星執行器，提供動力傳輸”而股價連續大漲。但公司最新澄清稱，尚未對市場進行批量供貨。

北特科技，主營底盤零部件、鋁合金輕量化以及空調壓縮機等業務。2024年10月，公司擬斥資18.5億元投資建設行星滾柱絲杠研發生產基地。目前，公司已經成為特斯拉核心絲杠供應商。

此外，其他絲杠相關廠商還包括北特科技、貝斯特、斯菱股份、恒立液壓、震裕科技、禾川科技等。

那么，這一大批廠商中，那些更有可能突圍呢？

首先，這些企業要跟下游機器人大廠綁定，才會有更大機會。比如，五洲新春、北特科技綁定了特斯拉。

其次，這些企業在原有產品線經營良好，成長性較高，盈利能力更強，或間接證明了在人形機器人新領域的突圍概率。

接下來，我們來對比一下四家企業現有基本面情況。2019Q3—2023Q3，雙林股份、江蘇雷利、五洲新春、北特科技營收年復合增長率分別為0.37%、7%、12.2%、9.85%，歸母凈利潤年復合增速分別為92%、4.3%、2.65%、18.6%。

可見，四家企業的營收、利潤均沒能夠保持較好增長。其中，雙林股份2024年營收、凈利潤變動很大，主要系新能源汽車電驅動系統加速上量，而傳統業務座椅部件、輪轂軸承則保持相對平穩。江蘇雷利、五洲新春營收增長不算慢，但凈利潤相較營收表現更差，主要系凈利潤率在這些年持續波折下滑。

盈利能力方面，截止2024年前三季度，四家企業的銷售毛利率分別為20.4%、28.8%、17.2%、19.75%。其中，雙林股份、五洲新春、北特科技毛利率水平下滑較大，到了2024年才有企穩回升態勢，可以推測市場壁壘不高，競爭較為激烈。而江蘇雷利則歷年保持較高水平，可見經營壁壘比較高。

截止2024年前三季度，四家企業的銷售凈利率分別為11.33%、10.6%、4%、4.33%。其中，雙林股份凈利率提升非常快，一方面是因為業務結構發生了一些變化，毛利率提升；另一方面，2024年獲得了一筆寧海金石現金補償款，導致凈利率上升較大，不過扣非凈利率也有7.4%。

江蘇雷利凈利率同毛利率一樣，歷年保持較高水平。而五洲新春、北特科技則維持很低水平，與其他制造業零部件廠商盈利水平大致持平。

綜上分析可見，江蘇雷利、雙林股份在過去幾年盈利能力、成長性要相對更好一些，且均傳為宇樹機器人供應商，在未來發展的潛力上可能會更佳一些，但也面臨很大的業績不確定性（公司目前已辟謠）。

03

人形機器人在經歷了持續幾個月的大漲之后，目前不管是宇樹、華為還是特斯拉產業鏈上的上市公司，其估值均經歷了快速暴漲。其中，雙林股份、江蘇雷利、五洲新春、北特科技最新PE分別高達54.4倍、78倍、138.8倍、219倍。

短時間內，估值飆升如此之快，自然存在市場定價過于樂觀的風險。

接下來，倘若A股大市維持高位震蕩或緩慢上行態勢，人形機器人投資風險偏好較高，估值大幅下挫的可能性較低，相反大概率還會延續上行趨勢。而一旦大市因為后期兩會財政政策、中美關稅等宏觀因子不及市場預期那么樂觀的話，若大市持續下行，處于高位的機器人龍頭則可能面臨劇烈動蕩之風險。

不過，從中長期看，人形機器人孕育著巨大投資機會，因為該領域是可媲美手機、汽車的大產業，未來也許會誕生比亞迪、蘋果這類的大企業，零部件領域應該也會有千億級公司。

這些零部件相關公司，目前市值僅幾十億元到300億元居多，長遠成長空間較大。但現在技術還不算成熟，量產也沒有落地，哪家能跑出來還具備很大不確定性，投資需耐心，一步一個腳印。(全文完）

編者按：本文轉載自微信公眾號：格隆匯APP，作者：獨行俠