作者|市值觀察 來源|市值觀察(ID：shizhiguancha)

對于強周期行業來講，劇烈的周期波動和漫長的周期寒冬往往是后排企業逆勢反超的絕佳機會，養豬、光伏等行業的歷史經驗，已經多次見證過這一奇跡。

如今，相同的劇情正在碳酸鋰行業上演。過去幾年鋰價的暴漲暴跌，正在重塑著碳酸鋰行業的競爭格局，舊王并未倒下，新王已然上位。

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鋰王易位

2020-2022年，以電動車為代表的中國新能源產業迎來了增速最快的時期，對上游鋰資源的需求增長遠超過當時的產能供給。供需錯位之下，碳酸鋰價格從每噸4萬上漲到60萬以上，暴漲了15倍。

彼時，行業龍頭老大是贛鋒鋰業，2022年公司碳酸鋰出貨9.7萬噸，市值最高時超過3100億，緊隨其后的是天齊鋰業，碳酸鋰出貨5萬噸左右，市值2400多億，鹽湖股份出貨量不到4萬噸，以2300多億的市值位居第三。

行業上升期，出貨量以及由此決定的營收規模，成為碳酸鋰企業獲得資本青睞的關鍵因素。

2023年之后，碳酸鋰迎來了歷史上最慘烈的下跌行情。電池級碳酸鋰價格從年初的51.75萬元/噸，下滑至9.7萬元/噸，全年均價26.28萬元/噸，跌幅81.25%。

鋰礦巨頭們的日子自然都不如以前好過。2023年，贛鋒鋰業營收329.72億元，同比下降21.16%；天齊鋰業營收405億，同比微增0.13%，鹽湖股份營收215.79億，同比下降29.8%，鹽湖仍然是三巨頭中營收最小的公司。

到了周期下行階段，出貨量和營收規模不再是資本市場關注重點。所謂強市看勢，弱市看質，盈利狀況以及由此展現出的抗風險能力，在弱市環境下成為衡量企業質地的核心標準。

2023年，鹽湖凈利潤79.14億元，同比減少49.17%，但是減少幅度遠低于贛鋒和天齊，利潤規模已經超越了兩大巨頭。

2023年底，鹽湖股份的市值已經超過贛鋒鋰業，只是略低于天齊鋰業，市值排名行業第二。

進入2024年，碳酸鋰價格仍然沒有止跌跡象，截至7月15日，碳酸鋰已跌破9元關口，年內跌幅接近10%，年初至今的平均價格也跌至10萬元左右，相比去年已然腰斬。

▲碳酸鋰期貨主力合約走勢

來源：Wind

隨之而來的，是鋰企業績的加速下滑，不僅營收繼續大降，而且開始全面由盈轉虧，即使行業頭部公司，也難逃周期困境。

根據最新的中報業績預告，今年上半年天齊鋰業虧損48.8億到55.3億，贛鋒鋰業虧損7.6億到12.5億，鋰企三巨頭中，只有鹽湖股份仍然盈利17億到23億，在鋰價寒冬中表現出強勁的韌性。

鹽湖的盈利韌性在資本市場得到了充分肯定，今年以來，萬得鋰礦指數暴跌近30%，而鹽湖股份卻實現逆勢上漲，目前公司市值875億，遠遠超過跟隨行業大幅下跌的贛鋒和天齊，甚至一度接近兩家公司的市值總和。

鋰業王座就此易位！

02

致勝法寶

鹽湖股份在鋰價下行周期中逆襲上位，得益于全新的提鋰技術帶來的成本優勢。

目前市場主流的提鋰技術主要有兩種，即鋰礦提鋰和鹽湖提鋰。前者工藝成熟，品質較高，主要生產電池級碳酸鋰。但是全球鋰礦資源非常稀缺，而且主要被澳洲等少數國家壟斷，我國鋰企在資源上受制于人，因此成本較高。

相比之下，鹽湖提鋰屬于新興工藝，技術難度較大，主要是生產工業級碳酸鋰，相比礦石提鋰生產的電池級碳酸鋰，還需要一定的加工程序。

該項技術的好處在于資源相對充裕，鹽湖鹵水中儲藏了全球已探明鋰資源的60%，遠超鋰礦石中的鋰資源存量。而且我國鹽湖鹵水資源也遠比鋰礦石資源豐富，西藏、青海等地的鹽湖，為我國鋰企提供了豐富的鹵水資源，極大的降低了鋰企的生產成本。

鋰業三巨頭中，鹽湖股份是鹽湖提鋰的先行者。

公司擁有亞洲第一、全球第二大鹽湖青海察爾汗鹽湖的開采權，資源優勢極其突出。2023年鹽湖股份的碳酸鋰成本為每噸4.7萬元，今年4月的調研顯示，生產成本進一步下降到每噸2.8萬元。

贛鋒和天齊作為傳統的鋰業雙雄，都是以鋰礦提鋰為主的代表性企業。

2023年，贛鋒鋰業金屬鋰及鋰鹽的銷售成本為214億，全年銷量10.4萬噸，由此可以大致推算出公司碳酸鋰生產成本可能高達每噸20萬元以上。高成本的主要原因是公司的鋰礦石大部分需要外部采購，去年贛鋒的鋰礦自給率只有40%左右。

同樣是鋰礦提鋰，天齊鋰業的碳酸鋰生產成本是每噸6.13萬噸左右，遠遠低于贛鋒鋰業，主要原因也是因為公司鋰礦自給率高，礦石成本較低。天齊鋰業之所以在鋰價下行期巨額虧損，主要在于其經營方式比較復雜，公司很大部分的收入都來自外部聯營和合營公司，成本可能相對較高，在行業上升期會對公司的利潤錦上添花，但是在下行期也會讓虧損狀況雪上加霜。

大家都知道鹽湖提鋰的成本比鋰礦提鋰要低，但是差距如此之大，確實出乎很多人的預料。

從全行業數據來看，鋰礦提鋰目前平均噸成本大約在10萬元/噸，鹽湖提鋰則不超過4萬元/噸，而且還有降本空間。考慮到電池級和工業級碳酸鋰的價格差距不大，鹽湖鹵水提鋰的成本優勢無疑會帶來更好的利潤率和抗風險能力。

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周期之魂

經歷了大幅下跌的鋰價，未來走勢仍然不容樂觀。

宏遠期貨的研究數據顯示，2023年全球碳酸鋰供給102.01萬噸，需求總量98.08萬噸，小幅過剩4萬噸左右；2024年，供給總量有可能攀升至近147.53萬噸，同比增長40%以上，需求端總量則僅增加至122.7萬噸，同比增長僅23%，過剩將增長到25萬噸。

鋰價暴漲期行業內的瘋狂擴產，導致供應增速遠超過需求增長，加劇了當下的供需失衡，為未來鋰價趨勢蒙上了一層陰影。

鋰價難以止跌的更深層背景是，盡管產能嚴重過剩，但是由于行業內成本差異巨大，不同公司的減產意愿并不相同。

目前9萬元的價格，早已擊穿了大多數鋰礦提鋰企業的成本線，特別是贛鋒等鋰礦自給率較低的企業，可能需要逐漸減產以保證經營安全。不過像天齊等自家有礦的公司，其實還能繼續維持。鹽湖股份等鹽湖提鋰的企業，由于極低的成本加持，目前還有足夠的利潤，此時更是擴充產能、搶占市場份額的絕佳時機。

也就是說，巨大的成本差異，代表著碳酸鋰行業不同的供給節奏，也意味著本輪碳酸鋰下跌周期可能還會經歷較長的磨底期。

歷史經驗顯示，漫長的周期寒冬往往是考驗周期性公司成本控制能力的最佳契機，也是行業內后發趕超的重要機會。

比如光伏行業，2013年來經歷了多次周期起伏，特別是2018年國家取消補貼之后，行業內一度有大量企業陷入虧損，但是隆基綠能憑借單晶硅路線的成本優勢，一路逆襲成全球行業龍頭。

再比如養豬行業，最近3年經歷了漫長的豬價下跌，天邦食品等老牌高成本企業，都倒在了本輪豬周期的下行階段，而巨星農牧等入局較晚的豬企，卻憑借極低的成本，逐漸逆襲到行業前列。

事實上，底部周期越長，對低成本公司提升行業競爭力越有利。因為周期性行業經歷的低價時間越長，就會有越多的高成本企業支撐不住退出市場，行業出清和洗牌就會更徹底；低成本公司也有更多的時間在價格低谷時擴張產能擴大市場份額，然后靜待周期反轉。

當下的鹽湖股份，顯然也迎來了產能擴張的絕好時機，特別是鹽湖和比亞迪實現了深度綁定，在行業下行產能過剩的背景下，公司的不斷擴張的產能利用率可以得到充分消化。

等到鋰價再次反轉的時候，鹽湖股份或許不僅具有成本優勢，同時也有規模優勢，到那個時候，公司在行業內的領先優勢，或許還會繼續擴大。

編者按：本文轉載自微信公眾號：市值觀察(ID：shizhiguancha)，作者：市值觀察