（圖片來源：攝圖網）

作者|知勇 來源|錦緞(ID：jinduan006)

A股市場將再添巨無霸企業，這次的主角是農業企業。

農化巨頭先正達即將登陸資本市場，募資650億元，僅次于農業銀行、中國石油和中國神華。

天量募資引來市場廣泛討論。其中，把先正達當成第二個中石油的論調甚囂塵上。

先正達IPO究竟意味著什么？ 

01

先正達是誰？

2015年5月，瑞士先正達被全球最大種子公司美國孟山都看上，后者擬出價450億美元收購。彼時心高氣傲的先正達直接拒絕了這個報價，理由是未體現公司實際價值。

450億還沒誠意？那就再追加20億，財大氣粗的孟山都在三個月后將收購價碼提高到470億美元，然而，先正達竟然再次拒絕。

為什么孟山都吃了閉門羹還要繼續加價收購，而先正達仍然無動于衷？

站在孟山都的角度出發，自己作為全球最大的種子公司，把持著全球種子市場三分一直的份額，收購先正達不僅可以開疆歐洲地區，還能進一步強化自身能力，可以說是志在必得。

但在先正達的眼里，作為全球第一大農藥、第三大種子農化公司，公司業務足跡遍及五大洲，引以為豪的農藥和種子分別占全球市場份額的20%和8%。

相比孟山都的農化產品集中在轉基因產品相關的除草劑上，先正達在除草劑、殺菌劑、殺蟲劑和種子保護等細分市場都有較高的知名度。

當然，最關鍵的還是，被孟山都收購之后可能沒有了主導權，用先正達集團董事長米歇爾•戴瑞莫的話回答：假使我們跟孟山都合并的話，我們先正達將會消失在未來。

因為先正達始終不肯松口，2015年8月26日，碰了一鼻子灰的孟山都無奈宣布放棄收購先正達。

可到了年底，農化行業格局迎來巨變。12月份，美國的陶氏化學和杜邦宣布合并，創造了世界化工史上的最大合并。巨頭們開始抱團取暖，先正達的小心思開始逐漸動搖，畢竟雙拳難敵四手。

究其原因，2012年以來糧食價格下跌以及行業供給過剩等因素催化，農化行業陷入困境期。2014年以來，農化巨頭的收入、利潤持續下滑，先正達自然也不例外。曾經自信心爆棚的先正達領導層重新坐下來商討，謀求一個更好的歸宿。

圖1：2014年以來先正達的收入、凈利潤雙雙下滑,資料來源：中原證券，Wind

就在這時，在農化領域并不起眼的中國化工集團闖了進來，其宣布擬430億美元收購先正達。這可比孟山都半年前的470億美元報價低了整整40億美元，中國化工集團不是自討沒趣嗎？

出乎市場預料，先正達卻欣然答應中國化工集團的收購。因為，“過了這個村，就沒有這個店”，全球范圍內能拿出400多億美元又想深耕農化領域的公司屈指可數。

在2016年，先正達業績下滑趨勢始終沒有改善，而自己的競爭對手因為合并之后勢力變大，與其若干年后敗下陣來，不如現在就賣個好價錢。

同樣關鍵的是，中國化工集團誠意滿滿，對其做出承諾，將完全支持先正達運營、管理層及員工的完整性，包括將其總部保留在瑞士巴塞爾。也就是說，錢袋子有了，自主權也沒有丟失。

隨著先正達登陸A股，公司再次被推上風口浪尖。“先正達張口就要650億，股民的錢是天上掉的嗎？”；“先正達的商譽接近1800億，就是一顆定時炸彈”；“當初為什么要花這么多錢收購先正達？而且總部還在瑞士...”等負面言論開始群起攻之。

當下的大多數投資人，都還在用商品交易的方式，嘗試給當年這場收購下定義。實際上，如果換成現在，恐怕已經不是花多少錢的事情了。

當年與先正達簽署收購協議后，中國化工集團經過一年多的艱苦努力，通過包括美國外國投資委員會（CFIUS）等11個國家的投資審查機構，以及美國、歐盟等20個國家和地區反壟斷機構的審查，一路奔波直到2017年6月8日才最終完成了此次收購。

沒有阻擾尚且如此曲折，試想一下，如果換成逆全球化主義抬頭和中美貿易緊張的今天，美國的政客隨便找一個理由都可以讓這場收購陷入僵局。

事實上，中國企業在海外并購風險一直居高不下。比如2014年，長虹和美菱意圖收購歐洲家電巨頭意黛喜，結果因為美國惠而浦的搶食而遺憾出局。

那有人要問了，花650億元再造一個中國版先正達不是更好嗎，為什么要到A股抽血？這般悖論顯然完全忽略了植保和種子的行業壁壘。再大膽點，即使重金砸下430億美元，也未必能造出一家像先正達這樣的農化巨頭。就像燃油車時代，中國沒有一家車企成為豐田或大眾，并不是花多少錢的問題。

如果停留在財務層面分析這筆并購，可能如股民所言并不是合算的。花430億美元從瑞士收購先正達，想靠他的利潤回本，恐怕是遙遙無期。這起國內最大的海外收購，可能只有一種解釋，就是國家戰略的選擇，發力點是在未來暗潮洶涌的農業安全之戰。

事后諸葛亮的說法，我們應該慶幸當年中國化工集團能夠成功“撿漏”。在孟山都收購先正達失敗后的第二年，其心甘情愿地投入拜耳的懷抱。線性外推，稍晚一步，先正達可能就花落別家。

02

農業安全暗戰

1、農業安全牽動國家安全

美國前國務卿基辛格曾說，“誰掌握了石油，誰就控制了所有的國家。誰控制了糧食，誰就控制了人類。”

這并非危言聳聽，而是殘酷現實。農業安全可以說是任何一個國家的命脈，中國提出嚴守18億畝耕地紅線，本質上也是為了農業安全。

我國只有全球約7%的耕地，卻要養活全球22%的人口。這堪稱奇跡的背后，種子和植保產品功不可沒。沒有優質的種子和植保產品作為基礎保障，那么糧食產量將會大打折扣。

目前，中國三大主糧的種子完全自主研發，將飯碗牢牢端在自己手上。但另一個角度，中國農產品進口規模整體上還是在不斷地擴大，比如國內超過90%的大豆依賴進口。

在世界各地，極端天氣、地區沖突和氣候變化正威脅著數億人的糧食安全。以去年為例，在歐洲、美國和中國都發生了大規模的干旱和酷熱天氣，對農業生產造成嚴重影響。

不管是中央一號文件還是國家領導人的公開講話，都多次強調，穩定糧食和重要農產品產量、保障國家糧食安全和重要農產品有效供給。

2、卡脖子：看得見的差距

在很多人眼里，農業沒有技術含量，但事實恰恰相反。長期以來，全球農化行業第一梯隊呈現“六巨頭”格局，分別是先正達、孟山都、拜耳、陶氏、杜邦和巴斯夫六家跨國公司。中國雖然是農業大國，但是尚沒有一家企業能夠和世界農化巨頭過招的企業。

以植保產品為例，我國作為世界第一大農藥生產國，但國內的企業主要聚焦于中間體、過期專利原藥和制劑的加工環節上，幾乎無法染指專利農藥領域。因為創新能力有限，國內企業最終被迫卷入價格戰的旋渦，造成我國對高端植保產品進口依賴的尷尬局面。

更難的是，伴隨著全球病蟲草害抗性問題日益嚴峻，新化合物的開發難度逐年增加。以我們生活中的場景為例，夏天蚊子早已習慣了刺鼻的蚊香液，但是你的藥劑濃度又不能增加，只能通過開發新的產品來驅蚊。

所以，這無形中導致農藥研發成本不斷加大、研發周期逐步增長，對進入市場的企業構成了相當高的壁壘。縱觀全球，能有技術和資金實力進行新型原藥和相應制劑開發的只有拜耳、巴斯夫、瑞士先正達等幾張老面孔。

從某種程度而言，一個國家和地區的農化技術水平也折射出化工、醫藥等領域的能力，比如巴斯夫的石化、陶氏的化工和塑料、拜耳的制藥、杜邦的特種化學品等，無一例外都是行業的佼佼者。

再說到種子，大家相對更熟悉。就在幾年前，所有人都在為“種子芯片”唏噓不已，感嘆種子自主化的重要性。

回到先正達身上，其在植保領域擁有涵蓋數百萬篩選化合物的資料庫，擁有全球一流的新化合物研發能力和制劑復配能力，并且在全球90個國家和地區擁有107個生產供應基地和119個研發中心，在全球擁有專利超過13000件。這對中國農業而言，無疑是提供了一套參考答案。

通過收購先正達，中國化工集團可以獲得先進的農化技術創新能力，彌補種子和植保產品的業務空白。如果格局再大一點，先正達作為中國農業領域的國家隊，是有很大希望成為破解我國農化行業“大而不強”的著力點，拓寬農業戰略安全邊界。所以當年的收購遠不是一次商業并購那么簡單。

當前先正達集團由瑞士先正達、安道麥以及中化集團農業業務部門合并而成，從育種到植保，再到農業服務平臺，四個業務單元是相互勾連、有機結合的。

圖2：先正達集團中國業務,資料來源：公司官網

03

深耕農業：前途光明，但道路曲折

1、先正達也同樣在做苦生意

以先正達的主要收入來源植保產品為例。全球植保行業經過數十年的發展已經較為成熟，根據AgbioInvestor統計數據，自2015年以來，行業年均復合增長率為1.3%。未來的增長動能來自新型產品的發現、新技術在新興市場不斷應用，以及先進且符合環保要求的產品對舊產品的替代等。

說的友好一點，就是行業的天花板已經顯現；說的現實一點，就是存量市場的激烈角逐。

2020年，先正達集團在全球植保行業排名第一、種子行業排名第三。再看先正達的財務指標，凈利率只有3%。前面提到農業新產品、新技術的研發投入大、研發周期長，先正達的自身造血能力難免令人擔憂。

微薄利潤的農化和植保業務越是增長，對現金流和集團資源的消耗就越是強烈。憑借資本市場，聚攏資本，應對存量市場的挑戰，可能是先正達當下不得不做的事情。

圖3：2015-2025年全球植物保護產品行業市場規模務，資料來源：先正達招股說明書

此次先正達融資資金將用于多個方向：130億元用于科研，39億用于擴充產能，78億用于擴展現代農業服務平臺，208億用于全球項目并購，195億用于償還長期債務。

前面兩項的融資用途還可以讓人理解，但是讓人費解是還有剩余195億元用于償還集團的長期債務。另外，78億元擴展的MAP平臺具體如何使用，將給先正達帶來什么實質性的益處？這些并沒有給股民一個明確的交代。

總之，先正達的650億融資給外界的感受就是，“我很重要，我很需要錢，你們看著辦吧”。對此，股民們也毫不客氣地用心里話回擊，“A股幫他還債”，“融資還債，真是敢想”。

2016年，在被收購之前，先正達銷售收入900億元，凈利潤84億元。但在并購之后，凈利率卻不增反降，給人無限猜想：總部保留在瑞士的先正達難道是水土不服？

被無數公司奉為圭臬的《企業生命周期》一書中提到，人們經常討論核心競爭力，這是常見的商業概念，組織應該堅守核心競爭力，但核心競爭力的構成不應該只局限于知識和技術，還應該包括組織文化。

對應到先正達身上，如何克服東西方文化的巨大差異，將兩套人馬的有效協調整合，抓住國內外市場和行業機遇，通過密切協作，進一步釋放農化巨頭價值。畢竟，先正達未來還要面對更加嚴峻的外部競爭。

如今，所有大公司都追求敏捷組織，希望組織體積變小、能量密度變大。先正達如何避免企業變大后出現組織僵化，甚至產生負規模效應，繼而陷入增長停滯。簡單舉個例子，對中國化工集團而言，先正達業務遍布100多個國家，整合管理也是一大長期挑戰。

面對一邊倒的輿論火力，先正達最好的回應自然還是穩健增長的業績。誠然，農業是經濟發展的基石，但資本一旦沒有信心，也就失去了動力。

圖4：先正達集團收入明細，資料來源：先正達招股說明書

2、更看重長期主義

在中國資本市場，過去鮮有大規模的農業企業上市。像先正達這等體量的農業巨頭上市，在全球范圍也是屈指可數。

長期以來，農業板塊不溫不火，因為在很多人眼里，農業領域不就是養豬和飼料唱雙簧，沒什么值得關注的。此次先正達的高調進場，有望改變大家對農業的刻板印象，進一步帶動資本市場對農業領域的投資。

兩年多年前，《漢書》記載“洪范八政，食為政首”。時移世易，農業仍然是頭等大事。

為了保障農業的戰略安全，我們要追趕的是發達國家一百多年的發展道路和技術壁壘，雖然買來了一套參考習題冊，但這個差距仍不是一朝一夕能趕上的。

就像黃河治理，功在當代、利在千秋，我們在提出問題的同時或可以適當樂觀。

可能會像高鐵、新能源車一樣，十年后或者更長維度，中國農業可以和歐美發達國家并駕齊驅，甚至還能領先一局。

編者按：本文轉載自微信公眾號：錦緞(ID：jinduan006)，作者：知勇