作者|萬連山 來源|格隆匯APP(ID：hkguruclub)

今天聊聊最近走勢頗好的游戲板塊。

游戲是2022年最慘的板塊之一。慘遭政策暴擊，全網口誅筆伐，如同過街老鼠，人人喊打。

整個行業大喘氣，不是累的，是痛的。

畢竟這一年的開年大瓜，是微軟準備拿出687億美金收購暴雪；某95后游戲策劃，在年會上獲批了一套深圳核心區房產……

此起彼伏的造富神話，依然散發著紙醉金迷的氣息。

然而接下來的日子，寒風滲透到行業每一個角落。

從米哈游《Project Shanghai》、莉莉絲《劍與家園2》、《戰爭2061》被裁撤，到一個接一個游戲工作室裁員乃至倒閉，被迫離開的人不斷重復著彼此的故事……

整個行業似乎跌到了谷底，全年也沒有什么大作。

直到11月，風向才悄然轉變。

11月10日，歐盟議會以560票贊成、34票反對、16票棄權，高票通過電子游戲長期發展戰略，扶持初創企業成長。

一個國家或組織的某項決議，并不稀奇，這則新聞引起廣泛關注的原因，在于歐盟正式賦予了電子游戲以極高的科技、文化以及經濟地位。

緊接著，日韓加澳乃至我國等多個經濟體，紛紛官宣將加快布局游戲產業。

11月16日，人民網發文，力挺電子游戲，賦予其“中華文明傳播”、“科技創新”、“數值經濟”三重重磅光環，態度180度大轉彎。

12月28日，國家新聞出版署官一口氣放行84款游戲版號，其中包括2022年唯一一批進口網絡游戲版號過審名，終于讓整個游戲板塊迎來難得的狂歡。

正如官方所說，電子游戲早已擺脫娛樂產品的單一屬性，成為了對國家產業布局、科技創新具有重要意義的行業，值得我們重視和深度挖掘其潛在的價值。

01

超跌與周期

游戲板塊整體估值處于較低水平。

游戲股的歷史炒作階段在2013-2015年，當時整個互聯網領域都在狂奔，網游作為重要的分支當然也一飛沖天。

早從2016年起，監管對游戲公司的審查便極為嚴格，幾乎不再有以游戲為主營業務的公司于A股上市。

監管部門對游戲公司不待見，倒不完全是因為游戲行業本身的“道德爭議性”和對青少年的一些負面影響，也有因為這類公司容易出現財務造假有關。

比如，手游換皮、刷榜單、各種充值渠道，很難通過審查去杜絕。

長期看，觀察網絡游戲指數月線，自2015年6月最高點至今，長周期調整時間長達90個月，現為第91個月。在11月政策反轉前，跌幅高達70%。

中期看，2018年起，游戲行業是周期性非常明顯。或者說，從一個大周期，進入了時間更短、幅度更小的小周期。

目前的位置，大約在“U”的右下部分。

這個聽起來像是在胡扯，游戲什么時候變成周期股了？

其實是有依據的。

從2014年開始，國內端游的市場規模，基本上已經停止了增長。而隨著智能手機的普及，游戲行業整體規模的增長，更多來自手游。

2016年，國內手游市場收入達到819億元，首次超過端游、頁游之和。

然而，手游的游戲性畢竟是不足的，社會系統、世界觀、成長體系，較端游都比較簡單，往往只能提供一種玩法體驗，更多是依靠與游戲相關的社交屬性存活。

如果說，把玩《夢幻西游》比作帶你進入一個旅游景點，那么玩手游就只是品嘗當地的一道特色美味。

所以與端游長達十幾二十年的壽命相比，大多數手游的壽命只有2-3年，形成了一種快消品模式的商業生態，導致近些年行業進入一個又一個小周期。

而與跌去的市值相對應的，是游戲行業整體的增長乏力。

但即便如此，板塊中的個股基本盤依然牢固，各自流行的爆款大單品游戲忠實用戶還在，并能持續創造穩定的現金流。

以巨人網絡的《征途》為例，面世至今17年，雖不復曾經的火熱，其IP仍在為公司貢獻穩定的營收，累計收入已超過200億元，主要有《征途》、《征途 2》、《綠色征途》、《征途懷舊版》以及剛剛上線的《原始征途》等。

又比如吉比特的《問道》系列，16年的老IP依然能創造巨額利潤。

之所以如此，是因為一款游戲一旦成為爆款，后期的運營維護成本很低，而利潤則非常豐厚，形成了游戲板塊普遍較高的毛利率。

也就是說，游戲公司們的成長性，是沒有問題的，只是在2022年，被政策以及版號停發，抑制住了。

總而言之，一方面，經過90個月的長期出清，以及近一年的短周期調整，游戲行業各家的股價都已被殺到很低的水平了；另一方面，在基本盤穩固的情況下，隨著版號大規模發放，各家業績也很可能迎來復蘇。

展望新的一年，市場整體如果有行情，壓抑了這么久的游戲板塊，容易產生報復性反彈，甚至會有超預期表現，最近的強勢，也許只是開始。

接下里再具體聊聊，哪種游戲公司更有看頭。

02

選擇邏輯

好的游戲，創造出虛擬世界，提供娛樂空間，給人一種精神滿足感。當這種滿足感超出物質需求，稍加引導，玩家就想氪金，廠家就能數錢。

所以這么多年過去，玩游戲的人換了一批又一批，但游戲的本質從未改變：內容+渠道。

前者是一切的根本，即游戲的開發制作。后者是分發，即游戲玩家的入口。

得其一者，如網易；兩者兼得，如當下的鵝廠，早期的任天堂。

而A股中的游戲公司，基本都是研發商，我們主要關注的點也在這方面。

不過，對優秀的研發商而言，僅有研發能力，也是不足的。

好業績的前提，永遠是爆款產品，僅靠廣告推廣（買量），很難將流量變現，反而會給自己帶來沉重的成本負擔。

而爆款本身，除了要看游戲的質量，發行能力，即游戲本身能否擴大流量，并帶來現金流，同樣十分重要。

這就是A股游戲公司的核心競爭力：研發+發行能力。

比如，國產游戲《仙劍奇俠傳》系列，是眾多80、90后心中的經典之作，然而只有少數人愿意為情懷買單，叫好不叫座。

以市場的角度看，這自然算不上成功之作。

所以，當具體研究某家公司時，我們首先要關注的，是其最近的主打產品，以及相應的周期和流水。

尤其是流水，對股價的短期走勢最為明顯。

不過，大多數爆款游戲的流水是非常不穩定的，導致游戲公司的營收也不穩定，每個季度的水平相差很大。

所以評估流水金額，如果認真跟蹤應用商店的下載量和排名，十分繁瑣和消耗精力。

對于散戶而言，若沒有太多時間精力去掌握最新流水數據，可以改為關注現象級爆款游戲，緊盯對應公司最新研報中的營收數據即可。

比如完美世界旗下的《幻塔》海外版，時而受歡迎，時而被冷落，暢銷度每個月都不一樣，而且差別很大。

同事，目前，國內幾乎所有游戲公司都是項目制。

而一個游戲項目是否成功，是很難預測的。即便成功，因用戶偏好轉換、技術變革等特點，一款游戲的生命周期也很難超過5年。

簡單來說，除了頭部的兩家大廠，雖然所有玩家時刻都有落伍被淘汰的風險，但也伴隨著異軍突起的機會。

也正是因為這種商業模式，游戲公司的股價長期處于過于高估或過于低估的狀態。

若新游戲獲得市場認可，將迎來戴維斯雙擊，預期和盈利同時轉好；若新項目拉胯，則出現戴維斯雙殺。

所以，自2022年4月11日起，雖有六波版號下發，但因為政策并未反轉，整個游戲板塊的走勢并沒有預想中的好。

從正常的估值角度看，這顯然不合理。

但如今，這種特殊性卻是投資人的機會。

其次，則是關注獲得版號即將上線的新游戲，不一定是大廠游戲。

2017年，流量天花板出現，國內游戲用戶增速正式進入個位數時代，這也可以視作游戲行業進入成熟階段的標志。

同時，次年開始的版號審批暫停，出清了大量中小廠商，較大程度上減少了行業的內容供給。

加下來三年的疫情肆虐，大體量玩家憑借多維度優勢繼續搶占更多市場份額，小企業則遭受巨大的沖擊。而到今年，隨著疫情被控制，大體量玩家難以繼續維持高增長，小企業反而困境反轉。

一定程度上，折射出如今行業因進入存量市場而引發的“蹺蹺板效應”。

這個邏輯跟互聯網的“贏家通吃”不太一樣。

因為，產品服務類消費領域是做不到贏家通吃的，人對于服務性需求永遠具有區別性，線上線下都無法脫離這個商業本質規律。

在現有機制下，小廠可以單純依靠爆款取得不錯的利潤收入，至少在一兩年內不會有問題，股民持股賺業績增長帶來股價推動的錢。

03

尾聲

對游戲行業而言，2022年充滿太多遺憾。

幸運的是，在新的一年，越來越多人的信心正在重燃。

內部，版號發放終于恢復常態，經濟也有了復蘇信號；外部，游戲技術正成為大國競爭的戰略要地，重要性愈發明顯。

當下，AI聊天、AI作畫正悄悄塑造新的工具鏈；未來，也許VR設備的普及，將給行業帶來更大的沖擊。

無論如何，游戲行業仍可被視為一個永續行業。因為人類的娛樂需求永遠存在，而電子游戲是一個重要的載體。

此時此刻，不知有多少游戲人正在耕耘，多少好游戲正在醞釀。（全文完）

編者按：本文轉載自微信公眾號：格隆匯APP(ID：hkguruclub)，作者：萬連山