作者|愚老頭 來源|錦緞(ID：jinduan006)

“收藏市場第一股”保利文化終于扛不住要私有化退市了。

身為大周期研究員，保利文化作為收藏品周期的代表，一直在自選股里面躺著。但終究還是錯付了，長線投資者再也等不到揚眉吐氣、翻身農奴把歌唱的那一天。

過去3年疫情，主業為劇院經營和收藏品拍賣的保利文化連虧3年，這是基本面。又碰上美元加息，對港股這種爹不疼，娘不愛，完全風險暴露的市場并不友好。保利文化的市值萎縮到連10億人民幣都不到，也算是基本失去了融資功能，私有化退市也無非厚非。

我們提及保利文化這只冷門股，并非只為分析它的基本面本身——

除了作為上市公司這重身份之外，保利文化為代表的收藏文化，與股市也具有莫大淵源。“雞缸杯”天價拍賣紀錄創造者的劉益謙，是A股最知名的市場大鱷之一；原“影視第一股”的華誼兄弟實控人王中軍，因對現當代西方繪畫藝術品的熱忱備受熱議。那些游資大作手們的豪宅里，往往也用不菲的中西方藝術品所點綴。至于更多實現財富自由的上市公司董事長們的藏品故事，亦多有流傳。

某種意義上，股市的頂端正是收藏。

當時當下，A股與港股市場多少有些讓人意興闌珊。它們的頂端處，風景又是如何？

01

最深的套路

提到收藏的投資價值，只需要一句話，“亂世黃金，盛世古董”。就因為這句話，無數人前仆后繼。

中國的收藏市場，是一個游走在黑白之間的灰色市場。這個市場從來都不缺故事，打眼、撿漏，一夜暴富又一瞬歸零的傳說比比皆是。

王朔曾經在一次訪談中說過，武俠和裹小腳、留辮子以及部分中藥巫術是一回事。如果他研究過收藏，他的清單里面可能還會多一項。

收藏市場，交易成本無限的高。跟收藏市場那此起彼伏的套路相比，股市的小作文簡直就是未出幼兒園的小清新。

收藏市場的套路，那是比天高比海深，我們就舉兩個最最初級的版本。

一個是買櫝還珠。

說有這么一個古董販子，四處走街串巷收東西。有一天，在一戶鄉下人家的門口，發現了鐵鏈子拴著的一只貓，這只貓長得無精打采的，正在自己的貓食碗里尋摸吃的。貓是普通的貓，但那個貓食碗真是個好東西。于是這個古董販子就跟旁邊的貓主人說，自己老媽一輩子就喜歡貓，前一陣子最喜歡的那只剛沒了，老媽非常難受，每天眼淚漣漣，一天天的消瘦，自己也很心疼但是沒有什么辦法。今天看見這只貓跟以前老媽喜歡的那只非常的像，自己愿意出高價把這只貓請回家，好讓自己有機會盡盡孝心。

貓主人被古董販子的孝心打動，就把貓賣給了古董販子。古董販子心下高興，不露聲色的接著說，既然貓習慣了這個碗，就把貓食碗也一并送了吧。

貓主人十動然拒，說，那可不行，靠著這個碗，他都已經賣了五只貓了呢。

另一個叫做瞞天過海。

盜墓也有產業鏈。一次完整的盜墓活動，通常被稱為“一鍋兒”。這里面按地位高低，可以分成掌眼、支鍋、腿子、下苦。

掌眼是投資人，負責前期的資金墊付，并可以買斷一次盜掘的成果。支鍋是項目負責人，組織執行具體的盜掘活動。腿子是盜掘活動的技術工種，下苦就是純苦力。

一次正常的盜掘活動，如果出了問題無非就是這“一鍋兒”都捧上了鐵飯碗，集體去踩縫紉機?？芍袊臍v史有多長，盜墓的歷史就有多久遠，十墓九空是常態。盜墓這個活風險高收益低，就有人開始打歪主意了。

支鍋也就是項目負責人，選擇三五個現成的古墓，預先將“寶貝”埋進去，然后拿著項目去忽悠掌眼們，從而成功的把一個刑法的重罪行為洗成了詐騙，保不齊還能洗成民俗旅游——沉浸式盜墓體驗嘉年華。

收藏本身不創造價值。收藏行業的錨，或者說存在的基礎，是權威。明面上就是各類鑒定專家，以及頂級收藏家。與此同時，這些鑒定大師和頂級收藏家，自己就是交易成本本身。

古董收藏，講究“傳承有序”，通俗的說就是不同的時代有不同的權威背書。

從理論上來說，古董的真假是不可以被證實的，因為假貨可以無限的接近真品。

河南洛陽有個農民叫高水旺，現在是非物質文化遺產唐三彩燒結技術的傳承人。

1994年，一位國家文物鑒定委員會的專家，在北京潘家園的地攤上，發現了兩件北魏時期的陶俑，專家不敢怠慢，上報故宮博物院之后進行了搶救性收購。但是蹊蹺的是，世面上的陶俑源源不斷，一批一批的不斷涌出來，中國文物界的泰山北斗，曾任國家文物局局長的呂濟民，認為背后可能是一起盜墓大案，于是把相關情況報送了公安部門。

公安部門經過調查，發現世面上所有的“北魏陶俑”，都出自河南洛陽的一個農民，叫高水旺。之后公安部門與國家文物部門一起，趕到了高水旺家。高水旺痛快的承認了事實，并且還向在場所有人展出了滿滿一院子的“北魏陶俑”，驚掉了一眾專家們的下巴。這些陶俑都是高水旺按照古法燒制，在經過做舊工藝之后，堂而皇之地騙過了最高級別的文物專家。

古代藝術，在現代科技與狠活面前，瑟瑟發抖。

知乎有個問題，“明明機械手彈奏鋼琴更精準，為什么很少看到機器人彈奏？”下面有一個回答，說明了一個事實，只要參數調好，機器可以比王羲之更王羲之。

02

收藏的周期

雖然收藏這個行業在媒體中的動靜很大，但在總資產占比中并不高。

根據拉斯·特維德《逃不開的經濟周期》中的預測，收藏品市場的總價值占GDP的比例大約在0.7%到2.5%之間，這個比例并不算高。因為房地產市場的總價值跟GDP的比值大約在2-3之間。2022年中國GDP大約在120萬億人民幣左右，按照這個比例，中國收藏品市場的總價值大約在8000億-3萬億之間。

收藏品作為一項資產，自然也是有周期的。周期性的內在驅動力首先來自于個人的資產配置結構。

收藏品市場不坑窮人。這個市場的核心驅動人群，不僅僅是吃飽了撐得，還得是真的有錢有閑。他們有一個專門的稱呼，叫做高凈值人群，按照招商銀行聯合美國貝恩公司的私人財富報告，個人可投資資產超過600萬人民幣，就屬于高凈值人群，2022年中國有300萬。注意，這兒指的是可投資資產，不包括個人擁有的房地產。哪怕你北京二環一套房，市價1000萬，只要金融資產不到600萬，也不是高凈值人群。

但一般的高凈值人群還不夠，真正影響收藏品市場的，是“超高凈值人群”，要求個人可投資資產超過3000萬美元，這個范圍就明顯小了很多。

遵循一般的資產配置結構。一般人首先必須滿足吃穿住行這些剛性需求，在此基礎上才會為養老儲蓄。如果還有余力，會考慮自有住房，除此之外有點閑錢會去投資股市、債市。如果財務小有富裕，有時間開車沖沖沙漠，海邊買個別墅，上述所有都滿足之后才會考慮游艇、私人飛機以及最后的收藏品投資。

收藏品的周期來自于某段時間內，因緣際會，市場突然產生了大批量的超高凈值人群，如果他們大量涌入收藏品市場，那高潮就來了。這個時機，通常源自于房價暴漲和股市IPO。

世界藝術品市場歷史上最經典的周期發生在1987-1991年。

熟悉歷史的都知道，上世紀80年代，是日本最高光的10年。1985年，廣場協議簽訂，日元加速升值，財富滾滾而來，泡沫經濟開始。

在這個時期，“金錢仿佛暴雨，從天而降”，深夜的東京銀座，街頭到處都是揮舞著萬元大鈔等待出租車的乘客，大學生還沒畢業就被大公司早早簽下，簽字費則是奢侈品或者大額的海外免費旅游券。高潮期的日本東京，創下了一平米70萬美元的土地價格紀錄，直到今天依舊無人超越。

高漲的房價所帶來的財富效應，讓日本的超高凈值人群放松了警惕，開始在全球藝術品市場掃貨。

1987年，梵高的代表作《向日葵》在佳士得拍賣行公開拍賣，當時估價在500-600萬英鎊，結果以2250萬英鎊的價格成交，買家正是來自于日本的安田保險公司。隨后的兩年，在日本買家的推動下，世界藝術品拍賣市場延續了火熱的勢頭，從1985年開始到1989年短短4年間，主要的藝術品價格上漲了接近600%。

這一波周期的高潮出現在1990年5月15日，梵高名畫《嘉舍醫生的畫像》拍賣，成交價高達7500萬美元。這個價格在當時能有多離譜呢，30年過去了，這個價格依然是全球最貴的10幅油畫之一。

這筆交易也成為市場狂熱到達頂點的標志。隨著美元進入加息周期，日本泡沫經濟破滅，房價暴跌，世界藝術品市場的發動機也開始熄火。買下《嘉舍醫生的畫像》的日本人齊藤良平，后來也破產了。

IPO的財富效應我們也有一個小小的案例。2020年螞蟻金服上市前，杭州的房價有過一波暴漲。

收藏品有周期是毋庸置疑的。但是對于這個周期的長度，目前沒有特別一致的定論。從周期的驅動力來說，如果我們認為房價是驅動藝術品市場的最主要動力，那收藏品周期應該跟房地產周期一致，一個周期大約18年左右。如果藝術品市場跟美元潮汐相關，那這個周期的長度大概就是10年，相當于一個朱格拉周期的時長。

當然，還有一個一開頭我們就提到的周期，亂世黃金盛世古董。中國前面兩個大一統的王朝，明朝國祚276年，清朝268年，這個長度相當于4-5個康波周期，已經超過人類壽命了。

無論我們采用哪個標準，有一個結論是毋庸置疑的。那就是當社會造富效應明顯，超高凈值人群在某一個時間段像雨后的蘑菇一樣冒出來的時候，那就預示著藝術品市場的春天要到了。

03

中國收藏市場

收藏品的門類很多，中國收藏品的主流是書畫和瓷器。從周期的角度看，中低價位的收藏品對周期更為敏感。當藝術品市場處于上漲階段時，中低價位的藝術的品增值最快，而當市場反轉的時候，這些藝術品跳下來的水花也最大。

中國收藏品市場有個特點，那就是最頂級最稀有的藝術品，從來都不缺買家。以書畫市場為例，上一輪高峰期出現在2013年，2014年以后，受政策影響，書畫市場明顯降溫，但是并不妨礙2017年12月17日保利秋拍齊白石的十二條屏拍出了8.1億元（加傭金9.315億）的天價。

收藏品市場跟股市很像，這個市場有三類人，第一類是市場中介，包括相關行業專家，他們負責鑒定拍賣等等，賺的是服務費，跟股市里的券商是一樣的定位；第二類是來消費的，雖然大部分人覺得自己是來投資的；最后一類是真正的藏家，這部分人跟在股市能夠長期賺錢的人一樣的稀少。

真正具備長期投資價值的書畫，比股市的價值股還要稀少得多。

因為書畫家的投資價值，衡量的時間維度是以百年為起點的。這其實可以理解，我們以唐朝為例，唐朝建立于公元618年，結束于907年，國祚289年。現在我問你，唐代最著名的書畫家有哪些，你還有印象么？如果大家不去百度，我相信大家能記起的畫家就只有兩個，吳道子、閻立本，書法家也不過是顏真卿、柳公權，還是因為一般人只要稍微練過書法，就知道有個顏體、柳體。

不提當代的書畫家，單說活躍在當前拍賣市場上已經功成名就的近代十大書畫家：齊白石、黃賓虹、徐悲鴻、劉海粟、潘天壽、李苦禪、張大千、林風眠、傅抱石、李可染。每一個現在提起來都是鼎鼎大名，如雷貫耳。

但是藝術品的長期投資價值不是建立在當下，而是需要投射。

現在是2023年，你可以想象，20多年后的2050年，上面這十大書畫家還有幾個能屹立不倒。再往后400多年到公元2500年，還有哪個畫家能夠經受住時間的考驗，再往后一直拉到公元3000年，提到我們這個時代，還有沒有畫家能夠在大眾心目中占據一席之地？

拉長看，絕大多數當代書畫家都沒有投資價值，稀有度取決于你用多長的維度去衡量。最近幾年因為“流水線作畫”飽受爭議的某著名畫家，作品接連流拍。問題其實并不出在流水線作畫上，也不是因為畫作藝術水平的下滑，真正原因是沒扛過時間的沖刷。我們說大浪淘沙，時間對藝術品價值的檢驗是極其苛刻的。

從理論上看，中國的收藏品市場本來也會跟日本一樣，有一波爆發性的行情，只不過提前被摁了下去。

與日本一樣，中國的房地產市場也經歷了一波史無前例的上漲周期。這一波房地產周期，起點是2008年，美國金融危機之后，中國出臺了4萬億救市政策，房價開始上行，一直持續了7年到2014年，2015年中國房價慣例下行，政策又來了一波“漲價去庫存”，房價繼續上行，這個7年小周期一直到2021年結束。按照周期慣性，從2022年開始，就是一波4年的房價回調，這個下行時間要一直持續到2025年。

中國收藏品市場的高峰出現在2013年。2013年之前，隨著經濟的快速增長，房價逐年上漲，這個財富效應推動了眾多超高凈值人群跑步進場。

不說那些頭部精品，2013年一位中國書法家協會理事的作品，8平尺的價格大約是100萬，相當于一輛寶馬7。但在2014年以后，收藏品市場并沒有像房地產一樣，遇冷之后繼續上行，反而一直冷清到現在。今天同樣是一位理事的作品，8平尺的價格基本都在10萬以下，只夠買一輛入門級的比亞迪海豚了。

如果我們承認一個前提，收藏品市場存在著周期，那收藏品市場的拐點，大概率就已經不遠了。中國的康波大周期和房地產周期，大概率都會在2025年開始向上，收藏品市場也會隨之向上。收藏品市場跟GDP，也有一個大體的比例關系，經濟增長了，收藏品市場的體量也會逐年增長。

最近幾年，收藏品市場也越來越顯現出底部特征。絕大部分當代書法家的畫作賣不上價，一些小眾的收藏品比如文玩核桃、玉石翡翠近乎崩盤，甚至被人視作是騙局。

利用周期掙錢必須要做到一點，那就是周期底部買入。收藏品市場的問題就是交易成本極高，親自下場去收購投入太大。對于普通投資者來說，投資拍賣為主業的上市公司基本上是唯一的選擇。

04

殊途同歸的拍賣行

拍賣行就是為收藏品提供出售機會的一個平臺，生存主要是通過收集藏品拍賣取得傭金。但是注意的是，從法律意義上講，拍賣行不對拍賣品的真假承擔義務。

拍賣行是典型的輕資產業務，又因為拍賣行業市場本身并不大，日積月累之下很容易形成壟斷。

目前世界主要有三大拍賣行，海外兩家，中國一家。海外這兩巨頭分別是佳士得和蘇富比，他們都起源于英國，靠的是歷史悠久，積淀深厚。中國的這一家就是保利文化，雖然歷史并不長，但是隸屬于保利集團，哪怕規模跟佳士得和蘇富比差很多，但考慮到中國整體的經濟規模和背后的保利集團，保利文化還是可以躋身世界三大拍賣行之列。

收藏品周期的存在，讓拍賣行在盈利上彈性很大，股價也像坐了過山車。佳士得和蘇富比一樣，都是先上市，后退市，有意思的是，這兩家拍賣巨頭現在都落在了擅長打造奢侈品牌的法國人手里。

佳士得創立于1766年，1998年被私有化，實控人是擁有Gucci等奢侈品大牌的法國開云集團的皮諾特。蘇富比歷史更加悠久，成立于倫敦1744年，1977年第一次上市，2019年私有化退市。

紐交所上市的蘇富比，走勢跟標普500基本一致，但波動性顯然的要大的多。從股價走勢看，從1988年到2010年，大概有一個10年的周期，2010年之后這個規律就失效了。

保利文化也走過了大致相同的歷程。2014年初保利文化上市，當時正是收藏品市場的景氣高點，隨后市場就開始走下坡路，保利文化的股價也是一路向下，連個像樣的回調都沒有，疫情3年更是雪上加霜。上市高點時價格到過港幣44元，低點還不到3元。

另外一家拍賣行匡時國際，被A股上市公司宏圖高科收購，也在今年年初退市。

中國收藏品市場，看樣子是到底了，是時候考慮入場了。但是在入場之前，請務必一定仔細考慮下自己是不是有那個能力。

編者按：本文轉載自微信公眾號：錦緞(ID：jinduan006)，作者：愚老頭